【中国银河宏观】宏观预期边际回暖——宏观周报（10月27日-11月2日）
（来源：中国银河宏观）
本周关注：本周，中国宏观经济政策部署与外部关系均释放重要积极信号。“十五五”规划建议稿发布，为未来五年的经济工作做出重要指引。作为承前启后的关键五年，“十五五“阶段一方面要乘势而上，坚持高质量发展，加快高水平科技自立自强，另一方面要因势利导，更多转向内需驱动，尤其需要增强消费的基础性作用。与此同时，外部关系有所缓和，中美高层在韩国釜山会晤，尽管分歧犹存，但重启对话机制本身已对外部风险形成一定缓冲，提升了市场对稳定中美经贸关系的预期。从国内经济基本面来看，10月制造业PMI降至49.0%，虽有季节性因素，但下滑幅度较季节性更大，政策对价格和需求的支撑或逐步退散。当前经济处于结构转型与外部不确定难预料因素增多时期，“十五五”规划的指引与中美良性互动为年末经济收官和中长期高质量发展打造良好预期。
国内宏观-需求端：（1）消费：居民出行半径恢复常态，乘用车销量同比降幅再度扩大。10月地铁客运量增速较去年同期增长1.5%、较9月均值环比增长0.73%，国内执行航班数平均值为1.33万架次，同比增长2.4%，国际执行航班数平均1882.2架次，同比增长14.6%，本周地铁出行升温，航班出行降温。据乘联会，截至10月26日，10月全国乘用车市场零售161.3万辆，同比降7.5%，环比降5.7%。（2）外需：高频数据显示外需量减价增。10月波罗的海干散货指数(BDI)均值为1996.1，环比-5.7%，同比增长21.6%；中国出口集装箱运价指数均值为1000.5，较9月均值下降10.7%，同比下降29.3%。10月最后一周港口货物吞吐量24253.8万吨，同比增-3.5%，集装箱吞吐量590.3万箱，同比增长2.1%。
国内宏观-生产端：10月生产保持稳定。截止10月31日，高炉开工率本月平均录得 83.58%，环比增长啊0.67pct，同比增长2.78pct，线材开工率录得47.71%，环比涨0.73pct。地产基建仍然偏弱，水泥发运率10月平均录得37.9%，环比下降2.14pct；螺纹钢开工率平均录得41.9%，本月环比下降0.32pct，螺纹钢、高线价格有所上行。消费制造业方面，反内卷依然持续，汽车半钢胎开工率保持73%左右，中枢水平从6月的接近80%持续下降。化工方面普遍高增，ABS开工率本月环比增加2.93pct至72.63%，PTA产量增加3.32%至142.37万吨，开工率环比上行2.3pct至76.58%。不过10月制造业PMI为49.0%，比上月下降0.8个百分点，制造业景气水平有所回落。我们认为一方面存在假期因素，10月工作日仅18天，影响生产景气度；但另一方面，内生动能不足仍然持续，政策对价格和需求的支撑或逐步退散，值得注意的是制造业PMI连续7个月收缩，追平了2015年8月后的连续收缩时间最长纪录。
物价表现：（1）CPI：猪肉价格持续下滑，蔬菜价格普遍回升。截止10月31日，猪肉平均批发价周环比上涨1.46%，生猪期货价格上涨4.45%。本周生猪出栏压力有所好转，二次育肥近期入场数量增加对猪价有一定支撑作用。但总体生猪存栏量仍然处于相对较高水平，预计猪价仍有一定压力。果蔬方面，28种重点监测蔬菜平均批发价格上升8.09%，6种重点监测水果平均批发价上升0.88%，苹果期货结算价格下跌3.67%。本周蔬菜价格上升的核心驱动力是冷空气带来的货源供应收紧，低温天气延缓了部分蔬菜的生长周期，导致产地采收量减少，价格持续走高。鸡蛋价格周环比下跌0.49%，目前鸡蛋需求进入淡季，同时鸡蛋产能淘汰进程仍然缓慢，预计短期内价格将维持弱势震荡态势。
（2）PPI：原油价格走高，黑色系商品小幅上涨。截止10月31日，WTI原油下跌0.85%，布伦特原油下跌1.32%。欧佩克将继续增加原油产量的消息以及投资者对供应过剩的担忧导致油价承压下跌。黑色系商品方面，焦煤、焦炭、铁矿石、螺纹钢价格环比分别上涨4.58%、4.89%、1.85%、1.15%。焦煤和焦炭价格上涨主要受到北方地区陆续进入供暖季带来的需求季节性增加支撑。同时政策端为建材需求提供一定托底，但供大于求的现象仍然持续。有色等工业产品方面，本周铜价上涨2.31%，铝价上涨0.99%。美联储降息和央行结构性货币政策工具对有色金属价格提供了支撑。从供需来看，铜供应短缺，同时需求端新能源产业需求强劲，预计价格仍将上行。此外水泥价格环比下跌0.10%，玻璃价格环比上涨0.83%。
国内宏观-财政：本周普通国债发行提速。本周未发行国债，地方政府新增专项债1549.06亿，专项债发行进度90.1%；特殊再融资债发行245.84亿元，发行进度97.2%。据10月31日国家发改委新闻发布会介绍，截至目前，5000亿元资金已全部投放完毕，共支持2300多个项目，项目总投资约7万亿元，重点投向数字经济、人工智能、消费基础设施，以及交通、能源、地下管网建设改造等城市更新领域。10月我国PMI为49.0%，比上月下降0.8个百分点，制造业景气水平有所回落。本次新型政策性金融工具抓紧推进部署，有望尽快形成更多实物工作量，托底经济内生动能。
货币和流动性：央行有望重启国债买卖，国债收益率曲线显著下移。本周公开市场逆回购操作合计净投放1.2万亿元，月末央行维护流动性合理充裕。多数货币市场利率月末季节性上行，其中 SHIBOR007收于1.4390%（+3BP）、DR007收于1. 4551%（+4BP）均呈现上行，但GC007回落，收于1.4800%（-9BP）。银行间质押式回购日均成交量回落至6.7万亿元。国债收益率曲线显著下移。30年期国债收益率收于2.1431%（-7BP）， 10年期收于1.7954%（-5BP），1年期收于1.3826%（-9BP）。1年期国有银行同业存单发行利率收于1.63%（-4BP），环比明显走低。
海外宏观和市场：美联储如期降息25个基点，政策转向稳增长取向。美联储本周如期降息25个基点，将联邦基金利率区间下调至3.75%-4.00%，为年内第二次降息，并宣布自12月1日起结束资产负债表缩减。政策声明指出，尽管通胀仍处高位，但就业市场降温、财政停摆及高关税政策叠加，令增长风险上升。美联储将维持“适度限制性”的政策立场，同时保留进一步调整空间。主席鲍威尔在会后新闻发布会上表示，通胀放缓势头基本确立，但劳动力需求走弱，货币政策需兼顾增长与价格稳定；12月是否进一步降息“远非定局”。他强调，政府停摆导致部分关键经济数据缺失，可能削弱决策参考。联邦公开市场委员会成员对后续路径分歧加大，部分官员主张暂停观望，一个会议周期后再评估数据。市场预计，年内美联储仍有最多一次25个基点的降息空间。
财政与人事不确定性交织，政策前景仍存变量。美国参议院再度未能通过《2025财年持续拨款与延长期限法案》，政府停摆进入第四周，约70万名联邦雇员仍处于休假或无薪状态。财政僵局持续削弱政策执行力，部分经济数据发布可能继续推迟。与此同时，美国财长贝森特透露，美联储主席人选已缩小至五人，包括现任理事沃勒、鲍曼、前理事沃什、白宫国家经济委员会主任哈塞特以及贝莱德高管里克·里德。
欧洲央行与日本央行维稳，主要经济体政策分化延续。欧洲央行连续第三次维持基准利率2%不变，重申通胀已接近目标水平，短期内无意调整政策。欧元区10月CPI同比上涨2.1%，核心CPI维持在2.4%不变，服务价格涨势仍具韧性。行长拉加德指出，欧元区增长虽好于预期，但美国关税政策和地缘风险对外需构成不确定性。日本央行同样选择按兵不动，将基准利率维持在0.5%不变，为连续第六次会议维稳。两名政策委员再次提出加息动议，认为长期低利率可能放大资产价格风险。日本央行在声明中称，美国高关税及全球供应链重组的不确定性仍然突出，将继续评估其对物价与汇率的潜在影响。
全球经贸磋商多线推进，区域合作信号改善。中美经贸磋商取得阶段性成果。双方在吉隆坡达成多项共识，美方决定取消对中国商品加征的10%“芬太尼关税”，暂停实施对华海事、物流与造船业301调查及出口管制50%穿透性规则一年；中方将相应调整或暂停相关反制措施。双方同意加强芬太尼禁毒合作、扩大农产品贸易，并妥善处理相关企业个案。与此同时，日本首相高市早苗与美国总统特朗普签署协议，推动日本对美5500亿美元投资计划落地，涵盖能源、人工智能及关键矿产等领域；韩美就3500亿美元投资计划达成具体执行安排，美国将汽车关税从25%下调至15%。美越、美泰亦签署新的互惠贸易及关键矿物合作框架。
风险提示：政策落地不及预期的风险；消费者信心恢复不及预期的风险。
本文摘自：中国银河证券2025年11月2日发布的研究报告《宏观预期边际回暖——宏观周报（10月27日-11月2日）》
分析师：张迪 S0130524060001；詹璐 S0130522110001；吕雷 S0130524080002；赵红蕾 S0130524060005；铁伟奥S0130525060002
研究助理：薄一程、吴佳文
评级标准：
推荐：相对基准指数涨幅10%以上。
中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。
回避：相对基准指数跌幅5%以上。
推荐：相对基准指数涨幅20%以上。
谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。
中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。
回避：相对基准指数跌幅5%以上。
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