坐上港股过山车，药捷安康的意外还会重演吗？
（来源：深蓝观）
李昀 吴妮 | 撰文
又一 | 编辑
在2025年下半年这波港股创新药的强势回暖行情中，一家名为药捷安康的公司，在股价火箭式飞升后用迅速掉落。
9月以来，这家三个月前刚刚在港股上市的企业，股价出现了10倍涨幅，最高时市值一度直逼2700亿港元，几乎可以比肩恒瑞医药、百济神州，成为“行情回暖”的现象级存在。
然而，9月16日午后，公司股价却突然扭头暴跌，最后以跌去53.73%收盘。接下来两日，股价基本停留在180-195港币这一区间，未见明显起色。
股价波动剧烈的直接原因，在于国证港股通创新药指数实施季度定期调整，并将药捷安康纳入进去，大批被动资金卷入。而药捷安康真正可自由流通的股份约549万股，仅占总股本的1.38%，从而导致股价被迅速推高。
但在“意外”之外，此次事件也反映了真实的市场心态：在短期乐观而长期悲观的情绪下，投机性投资行为愈发常见。“追高”和“恐慌抛售”也是这次意外的帮凶。
药捷安康作为一家以替恩戈替尼（Tinengotinib）作为“定海神针”的单一核心资产公司。从一开始，公司的估值故事就高度依赖于这款刚刚获得II期临床许可的药物。
但在资本的长期压抑和短期爆发下，人们选择性忽视了这种模式的风险。而当泡沫破裂后，人们又选择性地忽视了这款药物中所蕴藏的机会。也许比股价更难回调的，是市场中存在已久的不正常情绪。
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药捷安康的起飞
药捷安康的资本故事始于2021年8月，当时公司首次向港交所递交招股书。而在这之前，它已在同年2月和7月相继完成了C轮和D轮融资。据招股书披露，当时公司共拥有五个肿瘤小分子产品管线和四个非肿瘤管线，核心产品TT-00420刚刚完成中美一期临床，其余项目多数还处于一期或临床前阶段。
不过，第一次递表并未成功。随后公司在2022年和2024年又两度尝试港交所上市，期间还曾计划转向科创板，但均未如愿。在长期亏损和回购条款的压力之下，药捷安康终于在去年底抓住了一个短暂的窗口期，顺利完成了发行。
今年港股市场明显回暖，截至9月，恒生生物科技指数上涨超100%，恒生港股通创新药指数涨幅也超过110%，多家创新药企股价实现翻倍甚至数倍增长。药捷安康可以说是这波行情中的“幸运儿”之一，真正没蹭上行情的公司，很难出现这样的涨幅。
正如上文所说，扣除禁售部分后，药捷安康真正可自由流通的股份约549万股，占总股本的1.38%。由于上市才三个月仍处于禁售期，极低的流通盘使得股价更容易受资金情绪影响。
二级市场的投资者会关注波段机会，赚一个阶段的钱就会退出，他们并不一定关心公司未来能否获批产品、能不能卖得好。大型公募基金通常按季度甚至月度进行考核，这样的机制决定了他们更倾向于短期操作，而不太可能长期持有。
这种考核与资金结构，也促使市场形成了炒作动力。
9月8日起，药捷安康被纳入港股通标的，内地南向资金可以参与交易。短短几个交易日，通过港股通持有的股份数就占到可流通股的相当比例，形成了强大的购买力。9月10日，核心产品替恩戈替尼的一项II期临床试验获得国家药监局默示许可，此利好消息成为股价上涨的催化剂，吸引了市场关注。9月13日，药捷安康更是被纳入国证港股通创新药指数等多只指数，导致跟踪该指数的ETF及联接基金（合计规模371.23亿）被动买入近10亿元。
在这一系列的推动下，药捷安康的股价正式起飞。9月8日到15日，7天内药捷安康股价大涨447%，从75.8港元飙至415港元，较IPO价格13.15港元已翻30余倍。 9月16日，药捷安康在盘中创下679.5港元的历史高点，市值接近2700亿港元。
然而，就在达到历史高点后，药捷安康的股价开始断崖式下跌，9月16日收盘价为192港元，市值跌至不到700亿港元，此后两日有所反弹。
“所有这些涨幅惊人的股票，其实都只是由少量资金炒作推高的。而真正用真金白银、甚至押上身家买入并长期持有的人，大多数反而被套住了。”
由于药捷安康倍纳入了包括国证港股通创新药指数，跟踪该指数的相关ETF被动买入，导致许多投资者躺着也中枪。
市场上的资金总量是相对固定的，全球资本就在不同市场间流动。之前资金更多地聚集在美国，如今随着市场轮动，部分流向了港股，带动一批基金、散户跟随进入。
这波港股市场行情实际上把内外资、甚至普通投资者的资金都吸引到了创新药赛道，整体来看对行业未来发展不无好处。对企业来说，当前的市场窗口非常难得，IPO融到的钱妥善用于新管线布局或并购其他产品线公司，既可以更安心投入研发，也为企业未来合作、并购提供了更多可能性。
但如此操作加剧了市场投机氛围，使得股价严重脱离公司实际研发进度和价值，积累了巨大的风险。普通投资者“被割韭菜”的经历会损害他们对市场的信任，可能让后续真正优秀的创新药企业难以吸引长期资金。
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药捷安康到底价值几何？
总的来说，此前药捷安康的行情是由替恩戈替尼II期临床默示许可点火，加上跟踪EFT基金被动买入助燃，最后叠加各种炒作基金追高堆高导致的。
但涨到某个极限后，一些基金和投资者开始担心价格太高、估值不合理，就开始卖出或者停止买入，甚至引发市场恐慌情绪。于是股价急速回落，市值瞬间蒸发2000亿。
公司的流通盘之所以小，一名投资人认为是因为公司股东对公司基本面比较有信心。“替恩戈替尼这个药还是不错的，理论上对不同实体瘤有潜力，差异化强。”同时他也提到，在市场行情较好时，小流通盘也有利于短线资金跟进推高股价，因此也让股东们在当时制定发行计划时没有考虑到后续一系列后果。
替恩戈替尼作为一款机制独特的多靶点激酶抑制剂，有 FGFR/VEGFR + JAK + Aurora 等多个路径，对胆管癌 、乳腺癌、泛 FGFR 驱动的肿瘤适应症，具有“末线或需要新疗法”的市场需求。同时，该药还获得了FDA 的快速通道，这也意味着它具有审评加速、定价谈判、国际注册路径的潜力。
但这些都不足以支撑起它过去和目前的市值。一名业内人士认为，虽然该药有一定的创新性，但市场较小。“市值不会超过50亿港币。”
不难看出，药捷安康作为一家单核心资产公司，想要复制的是类似港股上市公司的路径。但这种类型的公司能成功，大多数情况下都必须通过里程碑方式兑现。
比如，信达生物在2018年港股上市时，主打的就是单信迪利单抗。上市后两个月，该药获得中国国家药品监督管理局的批准，成为国内第二款上市的PD-1单抗。随后公司持续开展注册、海外合作、扩大管线，上市三年后股价翻了5倍。
再比如康方生物：2020年港股上市时，靠的也是公司的超级明星卡度尼利单抗。这款全球首个进入临床开发的PD-1/CTLA-4双抗当时正处于多项临床III期试验阶段，在2年后获得药监局批准上市。
而即使是这两家核心管线潜力更大、后备管线和平台更有竞争力的公司，在上市初期市值也不过为240亿、120亿港元。
从信达和康方两家公司可以看出：虽然港交所对未盈利企业保留上市通道，但作为一家单核心资产公司，要想通过港股获得融资助力，必须有后期数据或关键里程碑事件，来稳住估值和市场情绪。
因此，造成市值蒸发悲剧的，不仅有过小的流通盘，还有药捷安康过早的上市时间。
“如果有III期数据可以参考，那跟风的人势必会少一些。或者药物可以在最近一两年内获批，药捷安康也不至于跌得这么惨。”理论上来说，IPO 后 12–24 个月是估值推升的关键期，如果没有基本面信息的变更，那么大部分买入或卖出行为都可以被归类为投机。
也因此，也许药捷安康的“意外”会在未来再次重演。
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