概念圈︱民营医院：行业转型中的阵痛与曙光
（来源：浩海投研Pro）
作者/星空下的卤煮
编辑/菠菜的星空
排版/星空下的香菜
7月6日晚间，一则突发消息震动医疗圈。
A股民营综合医疗集团#新里程（002219）发布公告称公司董事长林杨林被留置并立案调查，虽然公司公告中称“所涉事项与公司无关”，不过次日收盘时仍然跌出了年内新低至2.09元/股。把时间拉长到2025年来看，#民营医院 板块表现的确令人失望，#国际医学（000516）等个股也都在持续下探。
国际医学年内股价走势图 来源：网络股价不振所反映出的，是近年来围绕这个行业的诸多困难在不断发酵。2023年北京长峰医院的一场大火把民营医疗机构放在舆论中心炙烤，本次上市公司董事长的“失联”也必将进一步推动资本重新审视民营医院的未来。
一、经营模式迎来革命
先下结论，民营医院，尤其是综合性机构的经营挑战主要来源于#医保支付改革 和#集采推进。
新里程在2024年#医疗服务 收入微降1.2%至30.36亿元后，25Q1营收进一步大跌16.49%，季报将原因归结为“行业普遍受到医保控费与集采影响。”这其实是每一家医疗机构都同样要面临的课题，但为什么民营机构尤甚？
这和这个行业的经营特点有关，国内民营医疗机构学科建设明显赶不上公立体系，这造成民营医院诊疗疾病谱更加基础，更依赖医保。据统计，不少民营医疗机构的医保收入占比都超过七成。以往对民营体系的监管也相对要松一些，利益驱使下，过度医疗、套餐式检查等手段成为了民营医院的惯例。这些花招在按项目付费的时代是法宝，但在DRG/DIP支付下可就行不通了。
浙江省医保局相关通知 来源：网络再来看集采，其实不光公立医院要报量参加，对民营医院也有要求。2021年的《国务院办公厅关于推动药品集中带量采购工作常态化制度化开展的意见》（国办发〔2021〕2号）就明文提到医保定点社会办医疗机构按照定点协议管理的要求参照执行。不过此前执行过程中主要关注公立医疗机构完成情况，还顾不上民营医院。但自2022年山东淄博试点开始，全国多地都出台政策鼓励民营医院参与集采。
“公立+民营”协同降价，严肃医疗微利化是一个大趋势。对于长期以来“以药养医”色彩更浓的民营机构而言，今后“二次议价”的空间将被显著压缩，不吝于一场革命。
二、竞争格局趋于激烈
除了行业环境的重大变化之外，民营医院也在直接面临公立医院的贴脸竞争。
众所周知，国内医疗体系讲究一个规模效应，“起大楼、评三甲”是共同追求。在这个目标的驱动下，公立大医院扩张迅速，像巨无霸郑州大学第一附属医院已经有了200亿元营收和1.4万张床位的夸张体量，很多医院也在通过新建院区和托管县域医院来实现扩张。除了单纯提升规模之外，公立医院在经营压力之下还在向民营机构更依仗的体检业务还有高端、特需医疗市场掘进。
更棘手的是，民营医院在监管标准上也在向公立体系看齐，根据四川省去年底发布的《关于引导规范民营医院高质量发展的通知》，民营机构将分批纳入医院等级评审，并且推动至少一个重点专科加入专科联盟。监管部门也在加强对骗保等行为的打击力度，2024年全国有200+民营医疗机构因违规使用医保资金遭处罚。
四川卫健委相关公告 来源：网络总之，民营医疗机构再不能依赖“擦边球”来获利了。
三、投融资环境进一步恶化
重压之下，前些年投资并购的活跃也有些偃旗息鼓，甚至不少资本都在抽身撤退。
#新华医疗（600587）2022年一年就出手了多家医院的股权，#雅戈尔（600177）和#华塑控股（000509）也果断割腕离场。一把大火后很多财务资本更是不敢再轻易涉足民营医院了，毕竟医院这门生意身具浓郁的公共服务色彩，在并购过程中需要接受严格的医保合规、消防环评等外部检查。如果负面新闻过多，二级市场不振的话必然会影响退出，那就更不是什么性价比高的投资方向了。
根据Pwc的统计，2024年中国医院并购金额下滑35%至280亿元，交易数量也下滑了两成多，均达2019年以来的谷底。买方聊聊自然估值也在下降，EV/EBITDA已经从15-18倍来到了10-12倍。
这对民营医疗机构来讲可谓釜底抽薪，毕竟医院是实打实的重资产业务，无论是购买医疗设备还是砸真金白银挖医疗人才，想开间医院需要的资金都是9位数甚至10位数计的，迈大步并购是民营医疗集团赖以生存的经营战略。不过国企剥离社会办职能的红利期已过，没有太多医院会交给民营资本了，恐怕符合投资回报需求的优质标的本来也越来越少。
四、聚焦差异化优势
咱们再来看看各家上市公司的表现。
A股民营医院概念总计15家个股，2024年只有8家实现盈利且3家净利润缩水，而出现亏损的7家中甚至已有5家连续两年亏损。至于原因，多家公司在年报中都直言医保结算政策调整导致毛利率出现下滑。
2024年A股部分民营医院业绩表现 来源：笔者整理在愁云惨淡中，一个现象倒是值得关注，那就是严肃医疗的表现要优于消费医疗。比如#三博脑科（301293）取得营收增长8.84%和净利润增长34.24%的佳绩，其核心动能来源于脑科手术的高门槛，且自付比例高；而#盈康生命（300143）的增长（+6.01%，+14.92%）则来源于将肿瘤这个专科通过服务输出等方式下沉到三四线城市，避开了大公立扎堆儿的一二线城市。
二次递表以图登陆港股的卓正医疗也很有特点，这是一家服务于高净值客户的国内第三大私立中高端医疗服务机构。卓正医疗与32家保险公司展开合作，商保收入能占到29%。且致力于建立健康全周期管理，线上健康管理平台收入贡献率达到38%。这些都是和传统医疗机构迥乎不同的经营战略，理论上可以有效对冲支付改革等负面因素。
当然，融资扩张激进的卓正医疗也存在资产负债率超200%，行政处罚不断等问题，这是不少民营医疗机构的通病。
五、千方百计，找寻破局之道
想要突破这些固有的桎梏，纵观这些公司的近年表现，笔者认为渠道下沉首先可以成为民营医院的一条明路。
国内患者向大城市跑甚至只瞄准北上广的信念是很强的，县域公立医院诊疗能力薄弱既是因也是果。民营医院可以通过托管甚至股权合作的方式来进军这些低线市场，像盈康生命在川渝地区就建了6家县级肿瘤中心，#金域医学（603882）等三方检验机构也在布局县市级市场。
一二线与三线及以下城市肿瘤服务供需分配不均 来源：海吉亚公司公告、开源证券研究所此外，深耕培养一些特色专科也可以成为民营机构差异化优势的来源。
目前来看，在眼科、口腔等消费色彩较浓的专科上，已有不少民营机构驻扎。而老龄化趋势下，慢病管理、康复医学等国内相对薄弱或是需求潜力大的科室能否成为民营医院的“专精特新”招牌？像国际医学正在推进的质子治疗中心和辅助生殖、医美这些附加值服务能不能成为第二增长曲线？
题外话，#医养结合是一个常提的词儿，但根据笔者观察，这项资产重回报慢管理要求精细的业务并不是一块肥肉。在支付能力有限的大背景之下，大多数机构活的很挣扎。
当然也可以通过和海外资本合作的方式引入先进的医院管理和诊疗理念，外资医疗机构的“鲶鱼效应”一直被行业期待。自从2024年9月印发商务部联合卫健委、药监局印发《关于在医疗领域开展扩大开放试点工作的通知》以来，2025年截至目前外资医疗机构数量已经同比增长了20%。不过笔者认为于国内市场而言，外资永远只是小菜，内资才是正餐。
医保支付改革和集采无疑彻底改变了民营医院的经营模式，#美中嘉和（02453）董事长杨建宇说过，DRG/DIP和集采之下，民营医院传统盈利模式出现失灵，部分没能及时转型的中小型机构就这么湮没在了改革大潮里。多方压力之下，目前的民营医院正在告别规模粗放式扩张时代，进入精细化管理年代。
变革不可违，未来3-5年，只有具备鲜明差异化优势且支付端更多元的民营医疗机构才有望突围。
注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。
