Exodus（NYSE.EXOD）是一家主营非托管加密钱包开发的美国公司，其股票在纽约证券交易所上市（NYSE.EXOD）。Exodus除了自身品牌的钱包之外，还曾经与NFT市场MagicEden共同合作推出钱包。

早在2021年，Exodus就允许用户通过Securitize将其普通股迁移到Algorand链上，但是迁移到链上的Token 不能在链上进行交易或者转移，也不包含治理权或者其他经济权益（如分红），Exodus token更类似于现实股份的“数字分身”，在链上的象征性意义大于实际意义。

目前EXOD市值7.7亿美金，其中约2.4亿美金在链上。

Exodus是第一个被SEC所批准将其普通股进行代币化的股票（或者准确的讲，Exodus是首个被SEC批准上线NYSE的可代币化股票），当然这一过程也并非一帆风顺，Exodus股票上市时间从24年5月开始一拖再拖，直到12月份才正式上线NYSE。

不过Exodus的股票代币化仅针对自家股票，并且代币化的股票也不可以交易，对于我们web3投资者来说意义不大。

Dinari是一家注册在美国的公司，他们成立于2021年，成立以来一直专注于在美国合规框架下进行股票代币化，并在2023年完成了1000 万美元种子轮融资，在2024 年完成 1270 万美元A轮融资，投资人包括Hack VC 和 Blockchange Ventures、Coinbase CTO Balaji Srinivasan、F Prime Capital、VanEck Ventures、Blizzard (Avalanche Fund)等。其中F Prime是资管巨头富达旗下的基金，富达和VanEck的投资也显示了传统资管机构对代币化美股市场的认可。

Dinari仅支持非美国用户使用，其交易美股的流程如下：

1. 用户完成KYC

2. 用户选择想要购买的美股，支付Dinari发行的USD+（Dinari发行的短期国债支持的稳定币，可以由USDC兑换得来）

3. Dinari将订单提交给合作的券商（Alpaca Securities 或者 Interactive Brokers），券商完成订单后，股份保存在托管银行，Dinari为用户铸造对应的dShares

目前Dinari在Arbitrum、Base和以太坊主网开展业务，所有的dShares都有现实世界中的股权1比1对应，用户可以通过Dinari官网查看其dShares对应的股权，Dinari也可以为持有其dShares的用户进行股息分配或者股票分割。

不过，dShares并不能在链上交易，想要卖出dShares仍然只能通过Dinari官网交易，实际交易流程为购买流程的反向。dShares的交易也必须遵循美国交易时间，在交易时间之外无法进行买卖。在产品形态上，除了直接的股票交易，他们还输出股票交易的API，可以与其他交易前端一起合作。

事实上，Dinari的业务流程，即“KYC->支付换汇->合规券商清结算”的过程，与目前非美国用户参与美股交易的主流方式一致，区别主要是用户支付的资产类别是港币、欧元等，而Dinari接受的资产类别是加密资产，其余则完全是按照SEC的监管框架执行。

作为一家主营美股代币化的公司，敢于将公司注册在美国（其他绝大部分项目对应实体的注册地都在欧洲）显示出了Dinari对于其合规能力的自信。他们的美股代币化产品在2023年就正式上线，彼时当值的、向来以对加密监管严苛著称的前任SEC主席Gary Gensler都无法对其业务模式挑出毛病；而在新任SEC主席Paul Atkins上任之后，SEC曾经专门与Dinari开会，要求Dinari演示其系统并回答相关问题（来源），都显示出其产品在合规方面的无懈可击，以及团队合规方面强大的资源。

不过由于Dinari代币化的美股并不支持链上交易，所以加密货币对于Dinari而言仅仅是入口和支付方式，Dinari的产品从功能上与富途、Robinhood等产品区别不大。对于其目标用户而言，Dinari的产品体验相比起竞争对手并无优势。对于一个香港用户而言，在Dinari交易美股的体验并不比在富途交易美股有任何的体验提升，也无法使用融资融券等交易功能，甚至可能还需要支付更贵的手续费。

或许正源于此，Dinari的代币化股票市场规模一直不大，目前市值超过100万美金的代币化股票只有MSTR一个，超过10万美金的代币化股票也只有5个，目前其绝大部分TVL都是参与的其浮动利率的国债产品。

Dinari当前代币化股票市值

Backed代币化股票的流动性 来源

需要指出的是，Backed Finance完全不限制其bSTOCK 代币的链上交易功能，使得用户有了第二个持有其bSTOCK的路径，即：

• 链上用户（无需KYC）直接使用USDC或sDAI等稳定币购买bSTOCK

这样就事实上突破了KYC的限制，并且交易体验与交易普通的链上代币没有区别，更容易在web3用户中推广。而一个没有限制的ERC-20代币，也为代币化股票持有人而言打开了可组合性的大门，比如与稳定币配对组成流动性平均33%的APY。这可能也是Backed Finance的TVL接近Dinari的10倍的原因。

在合规方面，Backed Finance背后对应的实体注册在瑞士，上述“代币化股票对应ERC-20代币可以自由转移”业务模式得到了欧洲监管部门的认可（来源）。Backed Finance也公示了由The Network Firm 进行审计的储备金证明。

不过美国SEC还并没有对Backed Finance的业务做出评价，Backed所交易的证券都是美股，得到注册地瑞士的许可固然是好，不过更重要的是，美国的监管部门对这种业务模式如何评价。

其他项目中，SwarmX的业务模式与Backed Finance一致，不过其业务规模和合规细节方面都相比Backed Finance有较大差距。

尽管Backed Finance的代币化股票市值是Dinari的十倍，但是2000万余万美金的资产规模，和800万的TVL也仍然不高，链上的交易也并不活跃，原因在于：

1. 代币化股票在链上的用例并不足够多，目前只能做LP，可组合性的优势还没有完全发挥开来，当然这可能与关联的借贷、稳定币等协议对该种模式合法性的担忧有关

2. 更重要的是，流动性不足。Backed本身并不是交易所，并没有“天然”的流动性支持其代币化股票交易，目前模式下，其代币化股票的流动性依赖于发行方，包括发行方愿意持有多少的代币化股票，以及愿意添加多少的流动性进入LP。从目前来看，Backed的发行方并没有意愿加大在这方面的投入。

倘若SEC能进一步明确监管框架，确定Backed模式的可行性，以上两点都有可能好转。

今年5月份，美国交易所Kraken宣布要联合Backed Finance以及Solana合作推出xstocks。

在6月30日，xStocks产品已经正式上线，其合作方除了Backed、Kraken和Solana之外，包括中心化交易所Kraken和Bybit，Solana上的去中心化交易所Raydium、Jupiter，借贷协议Kamino，Bybit孵化的Dex Byreal，预言机Chainlink，支付协议Alchemy Pay以及券商Alpaca。

来源：xStocks官网

一直在积极布局加密业务的Robinhood也于2025年4月向SEC提交了一份报告，报告中希望SEC建立一个包含代币化股票的RWA监管框架；在5月份，彭博有消息传出Robinhood将会创建一个区块链平台以允许欧洲投资者投资美股，备选公链是Arbitrum或者Solana；

同样6月30日，Robinhood正式宣布推出针对欧洲投资者的代币化美股交易产品，产品支持股息发放，支持5*24的访问时间。

Robinhood的代币化股票产品最初基于Arbitrum发行。未来其代币化股票底层将运转在Robinhood自己的L2上，其L2也是基于Arbitrum的。

不过根据Robinhood官方文档，其目前的代币化股票产品并不是真正的代币化股票，而是跟踪对应美股价格的合约，相关资产由美国持牌机构以 Robinhood Europe 账户安全持有。Robinhood Europe 发布合同并将其记录在区块链上。其代币化股票目前也只能在Robinhood交易，不允许转移。

来源：SEC官网文件

在国债类RWA市场已经取得成果的Ondo（关于Ondo可参见Mint Ventures此前文章），也早有计划进行代币化美股业务。根据他们的文档，他们的代币化美股产品具备如下特性：

1. 面向非美国用户开放

2. 交易时间为24*7

3. 代币实时铸造和销毁

4. 允许使用代币化美股资产作为抵押物

从上述的特性描述来看，Ondo的产品与Solana提出的新框架比较类似，Ondo也在Solana的Accelerate大会上提出要在Solana网络上发布代币化美股产品。

Ondo的代币化美股产品Ondo Global Markets计划在今年晚些时候上线。

以上就是目前代币化美股市场现状，以及其他几个正在布局的玩家情况。

从需求的根本动机来说，用户购买代币化股票的主要目的是从股票价格波动中获利，关注的是交易场所的流动性、兑付能力以及能否免KYC的交易，是否一定要有合规机构来进行代币化并不是用户关心的点，所以web3市场上一直有用衍生品的方式来给用户提供美股交易的产品。

目前提供美股衍生品服务的主要有Gains Network（在Arbitrum和Polygon）和Helix（在Injective）。他们的用户都不实际交易美股，因而也不需要将美股代币化。

其核心产品逻辑相当于将永续合约逻辑应用到美股上，通常是：

• 交易用户无需KYC，使用稳定币作为抵押物，允许杠杆交易

• 交易时间与美股交易时间相同

• 标的价格直接读取可信数据源，如使用Chainlink

• 使用资金费率来平衡场内价格与公允价格之间的价差

不过不论是现在的Gains和Helix还是此前的Synthetix和Mirror，采用合成资产形式交易美股的平台都没有带来实际太高的交易量，目前Helix的美股产品日均交易量均不超过1000万美金，而Gains的日交易量则不足200万美金，其原因可能在于：

• 这种形式存在明显的监管风险，因为尽管他们不实际提供美股的交易，但是事实上成为了用户进行美股交易的交易所，而监管部门对任何交易所的监管是有明确的要求的，而KYC都是监管中最基础的一环。此类平台声量小时或许监管无暇顾及，但是倘若声量变大则很容易被监管盯上。

• 上述产品都没有足够的流动性能够支撑用户真正交易需求。上述产品形式的流动性都需要依靠自己场内解决，无法依靠任何第三方，而上述产品都无法给用户带来真正可用的交易深度

Helix的美股&外汇产品的交易量 以及 交易量最高的COIN的订单簿