17亿元亏损、196.7％负债率！映恩生物押宝ADC研发豪赌困局｜创新药观察
本报（chinatimes.net.cn）记者张斯文 于娜 北京报道
作为专注抗体偶联药物（ADC）研发的生物科技企业，映恩生物（9606.HK）正陷入“亏损与负债”的双重困局。数据显示，截至2024年末，公司累计亏损已达17.95亿元，其中2024年单年亏损10.5亿元，同比激增近2倍；同时总负债膨胀至41.12亿元，资产负债率高达196.7%，短期偿债缺口超27亿元，现金流压力逼近临界点。
资料显示，映恩生物的收入高度依赖“License-out”模式，即通过授权自主研发的ADC候选药物获取首付款、里程碑付款及销售分成。2024年该模式收入占比近100%，但这一模式的脆弱性显著——收入完全依赖合作方付款节奏，缺乏自主商业化能力；且2024年毛利率较前一年骤降35.64个百分点至40.42%，盈利能力持续走弱。
在研发端，映恩生物的核心产品面临“疗效竞争与商业化不确定性”双重挑战。其主打药物DB-1303在HER2阳性乳腺癌适应症的ORR（客观缓解率）数据逊于竞品DS-8201、SHR-A1811；另一款B7-H3靶点药物DB-1311尚无获批先例，临床数据尚未成熟，研发失败或延迟风险高企。公司招股书亦坦言，若候选药物无法完成临床开发、获批或商业化，业务将受重大冲击。
三年亏损18亿元
Wind数据显示，截至2024年末，映恩生物累计亏损已攀升至17.95亿元人民币。其中2024年公司亏损10.5亿元，同比增长193.82%。
2022年至2024年，映恩生物的研发投入逐年加大。2022年全年研发支出3.40亿元，导致当年净亏损达3.87亿元。2023年研发开支同比激增190%，攀升至9.87亿元，使得全年净亏损进一步扩大至3.58亿元，累计亏损突破7亿元。进入2024年，研发投入增势不减。仅第一季度研发开支同比增幅达168.2%，全年研发支出达8.37亿元，叠加股份激励费用增加，2024年全年净亏损达10.50亿元，累计亏损飙升至17.95亿元。
比亏损更致命的是债务结构的恶化。
截至2024年末，映恩生物的总负债膨胀至41.12亿元，较年初激增46%。资产负债率攀升至196.7%。净负债（总负债扣除现金）高达20.22亿元。
盘古智库高级研究员江瀚对《华夏时报》记者表示，在生物医药行业中，尤其是未盈利的生物科技公司中，高额负债净值并不罕见，因为研发成本高昂且周期长。其次，可转换优先股作为融资手段虽常见，但占比过高表明企业依赖外部资金维持运营，存在一定的财务风险。
拆解负债结构可以看到，映恩生物的流动负债高达38.72亿元，占比94.2%，而账面现金仅12.09亿元，短期偿债缺口达27.63亿元。
雪上加霜的是，这家公司或面临流动资金压力。
2024年映恩生物现金及现金等价物净增加额仅约7800万元，为近三年最低值。这甚至仅够满足实验室一个月的研发经费。
在研产品或处于落后地位
现阶段的映恩生物高度集中于许可权合作，即License-out模式主导收入。
以此种盈利模式为核心的映恩生物，通过将其自主研发的ADC候选药物授权给国际制药巨头，获取首付款、里程碑付款及未来销售分成。这一模式在尚未拥有上市产品的创新药企中较为常见，尤其适合映恩生物这样以研发驱动的企业。
2023年和2024年，公司License-out收入分别占比99.78%，其他产品收入占比仅0.22%。2024年，该收入达到19.37亿元，同比增长8.3%，而其他产品收入仅为0.04亿元，几乎可以忽略不计。
近年来，映恩生物最大的收入来源便是在2023年4月公司与BioNTech达成的合作。该合作就DB-1303和DB-1311两款药物获得1.7亿美元首付款。以及，2024年12月公司与GSK达成协议，授权DB-1324的开发和商业化权利，获得3000万美元首付款。
尚未有任何产品获批上市，且收入主要依赖于对外授权和合作，而非产品销售的映恩生物，由于缺乏稳定的产品销售收入，公司难以通过规模化生产降低成本，毛利率有着不小的波动。
2024年映恩生物的毛利率较2023年下降了35.64个百分点，从76.06%降至40.42%。这一变化反映了公司盈利能力的显著减弱。
此外，几乎全部依靠License-out模式创收也存在明显劣势。公司收入几乎完全依赖于合作伙伴的付款安排，缺乏自主商业化能力。一旦合作终止或延迟，将直接影响收入。
事实上，从产品角度分析，映恩生物并不能回避合作终止的风险。
尽管在ADC领域具备一定的技术积累和商业化潜力，但其产品线在疗效和商业化层面仍存在明显短板。尤其在核心产品DB-1303的ORR数据上，相较于竞品存在一定劣势，而DB-1311作为B7-H3靶点药物，尚无获批先例，存在较高的不确定性。
以下是DB-1303与竞品在乳腺癌适应症中的ORR数据对比：
从上述数据可见，DB-1303在HER2阳性乳腺癌中的ORR表现逊于DS-8201和SHR-A1811。尽管DB-1303在HER2表达的子宫内膜癌中ORR达到58.8%，但其在乳腺癌中的数据并未展现出明显优势，尤其是在与恒瑞医药的SHR-A1811相比时，差距更为显著。SHR-A1811在HER2突变NSCLC中ORR高达74.5%，且已获得国家药监局附条件批准，具备更强的商业化基础。
此外，DB-1311作为B7-H3靶点的ADC药物，目前尚未有任何获批药物。2022年全球首款B7-H3单抗曾被FDA拒批，反映出该靶点在临床转化上的难度。尽管映恩生物DB-1311在去势抵抗性前列腺癌（CRPC）中显示出一定潜力，但其临床数据尚未成熟，且缺乏明确的商业化路径，或许存在较高的研发失败或延迟风险。
而映恩生物也在招股书中对广大投资者进行了风险提示，公司表示：所有候选药物目前处于临床前或临床开发的不同阶段。若未能成功完成临床开发、取得监管批准或实现商业化，业务及前景将受到重大不利影响。开发过程可能遭遇延误或成本超支，进而导致试验推迟、暂停甚至终止。
此外，候选药物可能引起不良事件（包括3级或以上TRAE），导致临床试验被中止或监管批准被拒绝。若候选药物在获批后发现不良副作用，可能导致监管机构撤回批准、附加警告、要求风险评估缓解策略（REMS）等。联合疗法可能导致更严重的不良事件，影响市场接受度。
在巨额亏损、高负债与核心产品研发不确定性的三重压力下，映恩生物如何破局，《华夏时报》将持续关注。
责任编辑：姜雨晴 主编：陈岩鹏
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