鄂尔多斯VS君正集团：难兄难弟，如何破局？
（转自：浩海投研Pro）
作者/星空下的锅包肉
编辑/菠菜的星空
排版/星空下的香菜
说起#鄂尔多斯（600295），大家的脑海里会不会突然响起那句“鄂尔多斯，温暖全世界”的经典广告语？很多人对鄂尔多斯的印象，或许还停留在柔软奢华的羊绒衫上。
但翻开2024年年报，会发现一个惊人的事实：服装板块仅占其总营收14.15%，电冶板块才是鄂尔多斯的重头戏，营收占比达84.51%。
来源：同花顺-鄂尔多斯2024年度数据依托于内蒙古得天独厚的资源优势，鄂尔多斯建立了完整的“煤炭等矿产资源—电—硅系合金/氯碱化工”生产线，与同处内蒙古的#君正集团（601216），堪称为内蒙古化工双雄。
然而今时今日，曾经风光无限的双雄，却正被产能过剩与需求疲软的阴影笼罩。传统业务深陷泥潭，转型之路又布满荆棘，这对难兄难弟究竟该如何破局？
一、硅铁需求疲软，价格跌跌不休
依托于内蒙古当地丰富的资源禀赋，鄂尔多斯和君正集团均形成了上下游一体化布局。
具体来看，上游环节包括煤炭采选、硅石、石灰石等矿产资源开发；中枢环节是电力，以火力发电为主,余热资源综合利用发电、风光新能源绿电为补充；下游主要是铁合金冶炼和氯碱化工业务。
先来看#铁合金冶炼。
鄂尔多斯的铁合金冶炼产品主要是硅铁、以及硅锰合金、锰铁各系列铁合金产品。其中，硅铁产销规模世界第一。2024年，鄂尔多斯硅铁营收高达97.01亿，占总营收34.15%，是其第一大收入来源。
相比之下，君正集团铁合金冶炼业务规模相对较小，2024年，实现营收19.78亿，占总营收7.85%（内部抵消前）。其中，主要产品也是#硅铁。
来源：同花顺-2024年度数据， 鄂尔多斯（左）君正集团（右）硅铁是有色金属冶炼和黑色金属冶炼的重要原材料，主要在金属冶炼时作为脱氧剂，硅铁行业的下游主要是钢铁行业与金属镁行业。
然而当前，全球经济增长放缓，国内房地产市场始终低迷，复杂多变的国际环境也抑制了出口需求，导致钢铁、金属镁市场需求不振，硅铁价格不断下探。
来源：iFinD企业来看，近两年，鄂尔多斯硅铁产量大体平稳，但硅铁营收分别同比-15.76%、-11.01%，已连降两年。至于君正集团，2024年硅铁收入同比增长4.26%，看似增长，实则同比基数较低，2023年同比下降30%以上。
与此同时，企业毛利率也处于较低水平。2022年以前，鄂尔多斯硅铁毛利率基本稳定在20%以上。而到2024年，鄂尔多斯、君正集团硅铁毛利率分别只有9.12%、11.03%。
二、PVC产能过剩，同质化竞争严重
再来看#氯碱化工。
氯碱化工业务是指利用石灰石、兰炭、电极糊、原盐、天然气等原材料，生产电石、聚氯乙烯（PVC）、烧碱等主要产品。
其中，聚氯乙烯无论对鄂尔多斯还是君正集团，都是一项重要收入来源。2024年，鄂尔多斯和君正集团聚氯乙烯收入分别为50.88亿、45.46亿、分别占总营收17.91%、18.03%，位列第二大收入产品（其中君正集团收入最高的其他业务，推测应该是化工物流业，不作为本文分析重点）。
来源：同花顺-2024年度数据， 鄂尔多斯（左）君正集团（右）聚氯乙烯是五大通用合成树脂之一，广泛用于生产建筑、包装、电子材料和生活消费品。然而经过近年PVC行业的快速发展，目前PVC行业处于充分竞争状态。
自2022年开始PVC供应逐步充裕，行业进入产能过剩局面，2024年PVC产能过剩局面有所加剧。截至2024 年底，我国PVC生产企业73家，总产能2951万吨，估算全国PVC产量约2220万吨，开工率75%。
总体来看，国内PVC产品同质化竞争激烈，通用型树脂生产企业经营普遍面临较大困难。企业层面，自2022年起，鄂尔多斯和君正集团PVC收入逐年下降，相较高点已缩水1/3。毛利率也降到了10%左右，与硅铁处境不相上下。
来源：iFinD，鄂尔多斯PVC收入（左） 君正集团聚氯乙烯收入（右）相比之下，烧碱的利润算得上是化工板块为数不多的亮点。2024年，鄂尔多斯烧碱毛利率53.78%，君正集团片碱（片状烧碱）毛利率高达61.88%。
烧碱属于基础化工原料，广泛应用于氧化铝、有机化学、无机化学、纸浆及造纸、纺织、人造丝、皂业及洗涤剂等众多行业。2024年，随着我国新能源领域不断发展，磷酸铁锂电池和三元电池需求明显增长，磷酸铁锂和氢氧化锂等相关化工品耗碱量持续提升，烧碱市场需求稳步增长。
不过与此同时，全球烧碱产能也持续小幅增长态势。2024年我国烧碱新增产能209万吨，退出产能40万吨，总产能达5,010万吨。生产企业新增7家，退出2家，烧碱企业已有172家。
面对这样的供给格局，鄂尔多斯和君正集团的烧碱业务，也略显颓势。量的维度，近几年基本平稳。收入维度，自2023年起双双开启了下滑模式。
来源：iFinD，鄂尔多斯（上）， 君正集团（下）三、拓展新业务，遍布荆棘
除了传统的铁合金冶炼和氯碱化工业务，鄂尔多斯和君正集团也在布局新业务。
君正集团在原有的“煤炭等矿产资源—电—硅系合金/氯碱化工”产业链基础上，形成了新的“石灰石—电石—煤焦化—甲醇—BDO—PTMEG”产业链。
其中，BDO（1,4 丁二醇）是一种重要的有机精细化工原料，广泛应用于终端纺织、塑料、锂电池 正极材料、医药、可降解塑料及皮革鞋材等领域。但行业新增产能较多、需求较为疲软。
PTMEG（聚四氢呋喃）是一种重要的合成纤维原料和高性能聚合物材料，在纺织、新材料、 医疗用品等领域有着广泛的应用。但产能增速也明显高于下游新增消费的增速，2024年行业供需失衡的特征延续全年。
截至2024年，君正集团这两类产品收入还不成规模，合计收入占比只有3.6%左右（内部抵消前）。相比之下，焦炭和电石收入规模明显更大。只是这俩业务一个毛利率5%，一个-4.78%。
来源：同花顺-君正集团2024年数据至于鄂尔多斯，则早早迈进了多晶硅赛道，前两年也算赚了个盆满钵满。但如今光伏行业整体不景气也亏得找不着北了。2024年，鄂尔多斯多晶硅业务毛利率-41.21%。
鄂尔多斯和君正集团的转型之路，不仅关乎企业自身的命运，更折射出能源化工行业转型的艰难。这场生存与突破的博弈，充满艰辛与挑战。
注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。
