中美谈判背后：“美国独占超额收益的时代”正在落幕（Gavekal最新市场观点精编）| 泉果探照灯
（转自：泉果视点）
泉心泉意
我认为，大多数投资组合都还没有真正准备好迎接一个“美元走弱、非美市场加速”的新周期……但在过去一个半月里，我发现，那些战术敏感度高的客户，已经开始主动提高美元对其他货币的对冲比例。这是他们做的第一步调整。
——Louis Gave
Gavekal金融集团创始人
今天，中美两国在日内瓦举行的经贸会谈中达成联合声明，宣布双方将在未来90天内大幅削减彼此的关税，并将建立机制，继续就经贸关系进行协商，这被市场普遍视其为中美贸易博弈的一次缓和性的“中场休息”。
此前，【泉果探照灯】曾多次编译Gavekal金融集团创始人Louis Gave（路易斯·盖夫）的观点，在今年2月的关于Gavekal的【泉果探照灯】中，披露了今年4月是“美国向中国发起关税挑战”的准确预测，文章中还建议大家多研究一下特朗普的那本《交易的艺术》。点击以下链接，可以回看那篇报告：
图1. Gavekal金融集团创始人Louis Gave
Louis Gave是在国际金融市场具有权威的“中国市场专家”，他已经近距离研究中国市场长达23年之久，他的报告被大量全球主权财富基金和大型资管机构视作“了解中国资产不可或缺的窗口”。
在报告中，Louis提示说，回溯最近这几周的新闻动态，相较于较为吸引眼球的所谓“显性变化”，其实，悄然积累的“隐性转向”更值得专业投资人关注。
Louis提醒说，专业投资者的目光需要从短期的谈判桌，回到宏观资产配置逻辑的长期视角——一个更深层的趋势正逐渐浮现：美元的全球锚定地位，正从绝对走向相对，从唯一走向多元。
美元在长达15年的独领风骚之后，似乎已逐步美国是否还是一个例外？我认为，我们讨论的重点不是“美国例外论”是否彻底终结（full stop），而是美国相对于其他地区资产的超额表现，可能正在接近尾声。
我一直对“例外”（exceptional）这个词保持警惕，不是说不能使用，而是说当市场普遍接受某种逻辑时，资产价格往往已经充分反映相关预期，集体信仰本身就孕育着终结信仰的破坏力。
而反过来看，其实那些被贴上“无法投资”（uninvestable）标签的市场，如果你做足了研究，构建出的投资组合往往更有吸引力——特别是在那些大多数人根本懒得去深入了解的角落，往往藏着最有潜力的机会。
我服务的客户并没有在“清仓”美元资产。过去一个半月里，我发现，那些战术敏感度高的客户，已经开始主动提高美元对其他货币的对冲比例。这是他们做的第一步调整。
而在此之前，很多客户的美元风险敞口几乎没有对冲，因为那时根本不需要对冲——正因为过去十年（因为美元升值）持有美元资产本身就会提供不错的收入，尤其是对日本的零售账户（日元换美元再投资）、全球的私行客户（持有大量美元计价资产）、家族办公室（较早布局美元资产）等。
但现在局势变化了，部分头寸可能要开始减仓，重新平衡权益风险，不过第一步是控制汇率风险。比如之前欧元连续两天涨了2%，背后显然有大规模资金从美元流出转向欧元。包括那些拥有庞大贸易盈余的国家，其本币开始相对走强，这也是合乎逻辑的。
但在这样的波动期中，真正需要注意的是，很多“好资产”可能会被市场情绪“错杀”。
这时候，如果你的资金充裕，那么现在就是“削尖铅笔，准备开价”（sharpen the pencil）的好时机。
目前全球的一些最大规模的长期资本正回到市场、重新挂单，成为净买入的机构，去捡漏被非理性抛售的筹码。
这里要强调的是：不是买入指数资产（Beta Exposure），而是买入精选资产（Idiosyncratic Bets）——某些特定的债券、特定的货币、最重要的那些被情绪砸盘的优质股票。现在买入这些资产，恰恰是合适的时机。
所以，对所有长期资本——无论是主权财富基金、捐赠基金还是家族办公室——此刻的操作心态就是，准备择机出手。
这对于资产配置来说，的确将是一个艰难的转型过程。但如果你相信调整方向是对的，即便这个过渡期需要6到9个月，那么现在就是最好的建仓窗口。
现在不是“放弃美国”，而是我们正在逐步退出这个“美国的独占超额收益的时代”，也就是说，美国不再是唯一值得押注的核心资产地。对资管机构来说，是一个重新选择资产配置区域（Jurisdiction）的关键时点。
全球市场被扔了
UNO反转卡？
我认为，大多数投资组合都还没有真正准备好迎接一个“美元走弱、非美市场加速”的新周期。
现在大家的注意力几乎都集中在美国发生的事上，甚至有人打趣说，特朗普既是市场的“纵火犯”，又是市场的“消防员”。
但我想说，“美国例外论”的消退，不仅是因为美国政策的转向，更是因为趋势自身的内在逻辑——毕竟，“树木不会长到天上去”。
来看几个简单的数字，从2022年到2024年底，美国股市的总市值，从约40万亿美元涨到了60万亿，增加了20万亿。为了让大家有个概念：欧洲股市的总市值大概7万亿美元，日本约6万亿美元。也就是说，在过去两三年，美国股市市值的增量，比欧洲和日本市值的总和还要多。
美股的这轮上涨，并不是靠大量新股上市，主要的边际收益都归功于大概15只巨头公司，而如果你看罗素2000这种小盘股指数，基本没怎么涨。也就是说，这是一个结构性的美国市场繁荣，其背后有两大核心推动力：
推动力一，拜登政府大规模的顺周期财政刺激。
比如2022年，美国名义GDP增速在5%-6%，失业率维持在4%，即使如此，拜登政府仍然宣布，要推出总额1.5万亿美元的新刺激计划。
推动力二，AI热潮带来的高预期。
当时大家都相信，AI是“一只会下金蛋的鹅”——能带来远超平均水平的现金流。而真正能参与到AI底层建设的，只有少数的几家美国公司。因为要拿到“入场券”的门槛很高，比如要持续每季度投入近500亿美元的资本开支。
但现在，“拜登政府的财政刺激”和“AI热潮”这两个驱动因素都已经消失了。
首先，特朗普2.0时代，政策风向已经转为“财政紧缩”，控制赤字成了主旋律。另外，Deepseek这样的案例说明了两点，第一，资本支出的门槛并非不可逾越；第二，在AI这个领域，中国也已经成为重量级选手。
我在亚洲生活了30年，我学到的一个重要经验就是，当中国企业开始大规模
