中泰证券：科技行情尚未走完 情绪修复后仍是最重要的主线
来源：中泰证券研究
吕品|中泰固收首席
行情回顾——修复与扩散，非科技品种表现较好
上周转债整体走出修复行情，科技内部分化，非科技品种表现亦有亮点。值得注意的是：1）本周转债等权指数表现强于转债指数，全周收涨4%，表现上亦强于上证指数；2）低价风格修复显著，全周各风格普遍收涨1.5%以上；3）行业表现上，TMT板块内部分化，而非科技板块如钢铁有色、汽车等亦有不错表现。整体来看，本周跨季背景下，微盘股修复+科技外品种支撑背景下，转债整体表现强制。
科技板块受信息面影响，高位出现明显震荡，非科技板块出现一定修复。事件层面来看：1）周中多家上市公司公告发布股票交易异常波动公告或股票交易风险提示；2）Meta正在制定云基础设施业务计划，出售AI算力，引发市场对于算力闲置及后续算力建设需求的讨论。3）江波龙发布业绩预告，净利润维持极高增速。回顾来看，Meta出售算力或主要基于自身模型能力及实际需求下的最优选择，目前全行业跟进的概率仍不算太高，后续需进一步关注CSP厂商资本开支情况。而业绩端的景气或仍未后续科技板块提供交易动能。与之相对应的是，非科技板块如创新药、机器人等板块亦得到修复，市场整体成交热情仍较为高涨。
从“潜在转折”转向“拥抱7月”——转债在7月区间或存在指数修复行情行情的底色——转债仓位起点低，但收益诉求并不低。随着去年转债行情强势，估值性价比逐步透支以来，基金端对转债配置仓位多数自去年年底开始回落，当前固收+策略上多以“加权益，控转债”为主，二季度反馈仓位水平仍待改善。但与之相对应的在于，今年上半年稳健型固收+产品因行情短波段交易，且二季度高/低价进一步分化下，产品端净值分化明显，对于低波/低价风格产品仅能选择降仓应对调整。从最终业绩来看，中性以下固收+产品平均收益率在2%水平，相较中长债基平均收益超额有限。这或意味着，从配置起点来看，Q3产品端仍有较强收益攫取诉求，而较低的仓位起点能够提供潜在的配置动力。
而科技类转债策略容量的问题，一方面成为科技品种估值的支撑，另一方面，溢出的配置需求亦会在非科技品种中寻求性价比标的。转债当前的问题在于分布与余额上的极端分化。一方面，从价格分布来看，高价转债中多以科技、制造类品种，而中低价中则包含消费、金融等，使得策略上价格风格与行业风格挂钩明显。而分化下科技类转债不到600亿元的规模却在Q2行情中承载了机构的主流映射配置。以26Q2科技转债市值规模（未进解禁期转债以网上发行规模计算），机构持仓按照26Q1持仓情况，基于价格做简单平移来看，当前公募对科技类转债的持仓占比已在35%以上，若考虑披露变化，非公募机构持仓等因素，机构对于科技转债抱团情况可能更高。在当前新发新券尚在边际改善的过程中，核心品种的稀缺性可能更强。这意味着：1、产业趋势/条款不变的情况下，科技转债品种价格支撑仍较强；2、科技品种为增量持仓提供的策略容量有限，客观存在配置需求溢出的可能性。
“困了有人递枕头”——7月业绩新抓手+非科技品种上半年已有显著调整。一方面，相较科技品种在二季度围绕海外映射、产能扩张、涨价函等多重利好催化交易阶段。非科技品种可跟踪的边际利好相对有限，且市场风格在二季度尾声亦呈现为极端分化的情况。回顾来看，转债中价/低价指数年初以来收益基本归零，部分个券逐步
