股票类跨境TRS额度管理细化，私募海外资产配置何去何从
跨境TRS（Total Return Swap，总收益互换）政策动态受关注。第一财经记者近日了解到，有头部私募机构收到券商临时通知，被要求暂停股票类跨境TRS规模新增。
跨境TRS主要由私募等专业投资机构通过具备业务资质的部分券商参与，具有资金不用出境即可配置海外资产等特点，但也易因杠杆属性放大风险。据记者了解，行业自2024年以来对跨境TRS已普遍执行“不得净新增”原则，此次监管收紧是在既有额度管理框架基础上的进一步细化。
业内认为，完善跨境衍生品业务管理框架、规范各跨境投资渠道展业标准是近年来监管部门持续强化的方向，这为行业健康可持续发展、投资者权益保护等提供了重要保障。未来，具有全球资产配置需求的资金将更多转向QDII、港股通、跨境理财通等渠道。从中长期角度看，部分资金可能逐步回流至国内硬科技等赛道，为本土资产带来增量资金。
股票类跨境TRS额度收紧
6月23日以来，关于股票类跨境TRS监管收紧的消息引起市场关注。有头部私募内部人士透露，公司也收到了券商口头通知，核心要求是产品层面挂钩境外个股、ETF等业务不能净新增。
跨境TRS作为一种场外衍生品工具，是部分参与海外投资的私募证券基金常用的投资工具之一。交易中，投资者并不直接持有海外股票，而是与券商签订一份收益互换协议，由券商作为交易对手持有或对冲相关资产；投资者通过互换协议获得标的资产的价格涨跌和分红等收益，同时支付融资成本和相关费用。
不同于本金安全属性较强、主要面向零售投资者的结构性存款，跨境TRS天然带有杠杆属性，属于机构间场外衍生品交易，参与门槛较高，更强调风险管理和专业投资能力，挂钩资产范围也更加广泛。相较于额度紧张的QDII基金、标的范围有限的港股通、地域受限的跨境理财通等渠道，跨境TRS有一定优势。
“优势是能够实现跨市场资产配置，提高投资便利性；可结合杠杆安排，提高资金使用效率；产品设计灵活，可挂钩股票、ETF、指数等不同资产。风险是存在杠杆放大风险；还面临汇率、流动性以及监管政策变化等风险。”前述私募人士解释说。
近年来，TRS一直处于逐步规范的发展过程中。其中，2022年《期货和衍生品法》落地，为包括TRS在内的场外衍生品交易提供了法律基础。随后，监管逐步完善配套制度，加强交易对手管理、风险隔离、保证金管理等要求。
2024年以来，跨境TRS业务进入额度管理阶段。“（2024年以来）行业普遍执行‘不得净新增’原则，城投债、美元债等部分资产类别也陆续受到更加严格的管理。”一位私募人士对记者表示。
在业内看来，此次调整更多是延续近年来跨境资本流动和衍生品业务监管不断规范的方向。
“从监管逻辑来看，此次窗口指导可以理解为前期跨境监管政策的进一步延伸，也是对跨境衍生品业务额度管理要求的进一步落实，并非针对某一类机构，而是希望不同跨境投资渠道保持一致的监管标准。”前述私募人士说，此次股票类跨境TRS业务收紧，是在既有额度管理框架基础上的进一步细化，将股票、ETF等权益类资产纳入更加严格的管理范围。
跨境投资规范是趋势，替代路径受关注
根据中国证券业协会在2021年12月发布的《证券公司收益互换业务管理办法》（下称《办法》），证监会认可的场外期权一级交易商或协会备案的场外期权二级交易商，可以开展收益互换业务。
《办法》要求，收益互换的交易对手方，应当具有资产配置、风险管理的真实需求，符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的专业机构投资者标准。产品参与收益互换的，应当为合规设立的非结构化产品；穿透后的委托人中，单一投资者在产品中权益超过20%的，应当符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的专业投资者标准。
据了解，目前跨境TRS业务主要集中在少数拥有较强衍生品业务基础和国际业务优势的大型券商，市场集中度相对较高；参与客户主要是具有全球资产配置需求、具备一定海外投资能力的专业机构投资者，包括量化私募、主观多头私募、多策略基金等。
以前述头部私募机构为例，内部人士透露，公司主要立足中国相关机会，跨境TRS业务的占比非常小，此次监管收紧对现有策略基本不构成实质影响。
此次券商针对股票类TRS通知尚未明确具体的执行细则，业内讨论集中于“不得新增开仓”或“不得新增净额度”两个方向。有私募人士表示，如果是后者，可能意味着短期内额度大的公司内部调配空间也就更大。
业内共识在于，完善跨境衍生品业务管理框架是趋势。“未来监管重点可能仍将围绕额度管理、风险穿透、资本跨境流动等方面持续完善制度，推动业务在更加规范、透明的框架下发展。”前述头部私募内部人士说。
记者注意到，将于2026年9月1日起施行的《私募投资基金信息披露监督管理办法》细化了私募投向衍生品资产、流动性受限资产、境外资产以及杠杆运用等层面的信息披露要求。其中，针对私募证券投资基金季报、年报，杠杆运用、无法以合理价格变现的流动性受限资产、跨境投资等情况为必须披露的内容。
那么，原本借道股票类TRS配置海外科技资产的资金，未来会流向哪里？该人士判断：“中长期或将逐步回流至国内硬科技赛道，为本土科技产业带来增量资金。渠道选择方面，全球资产配置需求更多会向QDII、港股通、跨境理财通等渠道分流。”
