净利润直降10.3%，石药集团如何穿越转型“阵痛”期？
文 | 医药研究社
近日，石药控股集团有限公司（以下简称“石药集团”）交出了一份令市场错愕的成绩单：2025年全年营收260.06亿元，同比下滑10.4%，净利润38.82亿元，同比下降10.3%。在整个医药行业商业化兑现的大背景下，石药集团成了头部药企中为数不多营收出现下滑的企业。
而就在两年前，市场上还一度流传着“石药集团将超越恒瑞医药”的论调。彼时的恒瑞医药正处于转型最艰难、试错成本最高的阶段；而石药集团，手握40个一类新药、两款ADC成功“出海”、新冠mRNA疫苗纳入紧急使用，赢在了“预期”上。可两年过去，石药集团的预期没有兑现，转型的“阵痛”却在财报数据上体现得淋漓尽致。
大单品承压，仿制药集采后遗症集中爆发
要理解石药集团如今的处境，得从它曾经的选择说起。
2018年，石药集团的“销研比”（销售费用与研发费用的比值）高达4.6:1，而同期的恒瑞医药仅为2.4:1。在那个仿制药和创新药改良产品仍能贡献丰厚利润的时代，石药集团把更多资源投向了销售端：扩大销售队伍，拓展医院覆盖范围，让恩必普、津优力、多美素等核心品种持续放量。这个选择在当时无疑是理性的，但代价在几年后集中兑现。
随着国谈与集采政策接连落地，仿制药价格大幅跳水。恒瑞医药凭借多年积累的创新药收入逐步对冲了冲击，而石药集团至今仍未能走出仿制药降价的阴影。
2025年，其核心大单品恩必普因医保谈判降价，销售收入出现下滑；抗肿瘤领域的多美素和津优力在集采中价格分别暴跌89%和58%，直接导致抗肿瘤业务收入锐减60.8%。新产品虽有增长，但体量尚小，远不足以填补缺口。
石药集团并非没有追赶。据财报显示，近年来其研发投入已接近恒瑞医药水平，2025年研发费用达到58.09亿元，占成药业务收入的28.2%。但问题在于投入时机偏晚，收获期尚未到来，且研发效率不高。早在2018年，石药集团就已布局PD-1、GLP-1等热门方向，但成果落地缓慢——PD-1药物恩舒幸直到2024年才获批上市，赛道已然拥挤不堪。
“家底”仍在，小分子领域的“出海”底气十足
尽管业绩承压，石药集团并非两手空空。它最扎实的优势，依然扎根在小分子领域。
2024至2025年，石药集团完成三笔重磅对外授权：Lp(a)抑制剂授权阿斯利康，MAT2A抑制剂授权百济神州，口服GLP-1小分子授权Madrigal。更值得关注的是，石药集团还将AI药物发现平台授权给阿斯利康，达成53.3亿美元的战略合作。这个AI平台将临床前研发周期缩短到传统流程的三分之一，成本降低约90%，让石药集团从单纯卖分子升级为卖技术平台。从卖分子到卖平台，石药集团在小分子领域的积累正不断转化为真金白银的出海订单。
商业化前夕的西罗莫司，稳稳落在石药集团的舒适区内。这款改良型小分子药瞄准CDK4/6抑制剂治疗失败后的HR+/HER2-晚期乳腺癌患者——一个选择极为有限的蓝海市场。
真正撑起未来想象空间的，是ADC和双抗。2025年，石药集团的ROR-1 ADC成功实现海外授权。针对肺癌的EGFR ADC，是国内首个进入III期临床的同类产品，已获FDA快速通道资格。双抗方面，从康宁杰瑞引进的KN026有望2026年获批，填补国内HER2阳性胃癌二线空白；JSKN003作为“双抗+ADC”的下一代产品，在HER2低表达乳腺癌中展现出潜力。
石药集团的前沿布局远不止于此。其八大技术创新研发平台涵盖了纳米制剂、mRNA、siRNA、细胞治疗等多个方向，战线拉得很长。其中mRNA领域进展最为突出——VZV mRNA疫苗和HPV治疗性mRNA疫苗正加速推进临床。但这些布局目前仍充满不确定性，短期内也很难真正改善石药集团的基本面。
子公司新诺威闯关港股，“资本棋局”能走多远？
2025年12月，石药集团迎来两个标志性节点：新诺威向港交所递表，冲刺A+H上市；创始人蔡东晨的长子蔡磊正式接任集团CEO。
其实，新诺威的转型故事颇为曲折。这家2004年从石药集团分拆出来的公司，最初主业是咖啡因和保健品，2019年在A股上市。此后几年，它经历了多次资本运作：2023至2025年，分两次以约29.7亿元收购巨石生物80%股权，将后者的ADC、mRNA疫苗等前沿管线收入囊中；2025年12月，又与中奇制药合资成立公司，将集团旗下GLP-1靶点管线单独装入其中。经过这一系列操作，新诺威彻底转型为“石药集团旗下创新药核心平台”。
注入创新药资产后，新诺威的市值从不足百亿一度飙升至500亿元以上。然而，转型的业绩阵痛也被压在了这家公司身上——被收购的巨石生物2024年净亏损高达7.27亿元，直接导致石药集团旗下创新平台整体由盈转亏。2025年年报显示，公司归属净利润为-2.41亿元，连续第二年亏损。
这就不难理解，新诺威为何要在2025年12月冲刺港股。本质上，这是在为持续烧钱的创新药业务寻找一条长期的“输血”通道。新诺威闯港股和二代接班在同一时间发生，绝非巧合。蔡磊长期负责石药集团海外研发与销售，其背景与石药集团创新的“创新+国际化”路线高度契合。但这盘资本棋局最终能否孵化出真正的重磅创新药，仍是个未知数。
资本运作的另一面，是市场信任的消耗。2025年，石药集团的“预告式BD”（即提前公告即将达成的交）虽在短期内拉高了市值，却也引发了“市值管理大于实质业务”的质疑。更令人担忧的是，2025年底，执行董事潘卫东因在内幕信息敏感期动用近亿元资金买入新诺威股票，被证监会罚款500万元。这一事件暴露出公司治理层面的合规隐患，石药集团在资本市场的信誉再一次受到冲击。
可以窥见，石药集团正在经历的，绝不只是简单的业绩周期波动。从依靠恩必普支撑增长的“黄金十年”，到如今集采冲击下的深度调整，石药集团的转型之路走得磕磕绊绊。
留给石药集团的时间还有多少？关键要看恩必普。尽管其注射剂和胶囊的核心专利已分别到期，但一项核心递送系统专利的保护期延续到了2032年。尽管这份专利护城河为石药集团争取了宝贵的时间窗口，在这期间，石药集团需要让创新管线真正接过接力棒。毕竟，资本市场虽然可以理解它的“阵痛”，但无法容忍没有结果的等待。
(来源：钛媒体)
