9月20日，“陆家嘴金融沙龙”第28期活动在上海浦东圆满举办。本次沙龙围绕“低利率环境下的长期主义——金融机构如何适应新经济周期挑战”这一主题，邀请来自银行、保险、基金以及融资租赁公司的专家，分享了“低利率”迎战之道，深度探讨低利率环境的成因与趋势、金融机构战略重构、风险防控、业务创新等核心话题，阐述金融机构如何平稳跨越利率周期。

低利率是如何形成的？密切关注未来趋势

浙商银行股份有限公司首席经济学家殷剑峰作为主嘉宾，围绕“低利率时代的挑战与机遇”这一主题展开深度分享。

低利率是如何形成的？殷剑峰指出，金融部门的资产是非金融部门的负债，非金融部门负债意愿不强，金融部门就会有资产荒，利率会不断下行。从十年期和三十年期国债收益率来看，从2015年开始，我国利率进入了下行通道。

2015年，中国劳动年龄人口达到峰值，对经济产生长期影响。人口结构的变化导致资本边际报酬（MPK）下降，叠加投资率过高、消费率偏低的结构性问题，共同促使实际利率走低。同时，通胀低迷，房价下跌、制造业产能过剩及外部环境变化压缩了物价水平。

如何“熬过”低利率时代？殷剑峰以日本为例，2012年，日本银行业房地产贷款的总额占全部贷款的比重大幅上升，同时缩减债券规模和比重，拉长债券久期，增加权益性资产占比。此外，随着净息差的不断收窄，日本银行业进行兼并重组，大力发展中间业务，还积极拓展国际市场，通过海外业务提升收入。

殷剑峰认为，对于中国而言，度过低利率时代最关键的因素是房地产，房地产会对物价形成压力，而房地产又与人口增长以及人口与家庭结构的变迁有着密切的关系。数据表示，单身人口占比最高的一线城市房价涨得最快，即单身人口上升对房价有推动作用。

房地产市场影响家庭部门加杠杆的意愿，而制造业则是影响非城投企业是否加杠杆的关键因素。那么，制造业未来会如何发展？殷剑峰指出，数字经济和数字金融是关键。

数字经济时代，随着AI（人工智能）和Web3.0（基于区块链分布式网络，是能够创造价值的互联网）的来临，未来的人类社会将不仅是现实的物理世界，更是虚拟数学世界和现实物理世界的相互融合扩张，于制造业而言，就是工业4.0时代。

工业4.0的核心是网络物理系统，通过分布式人工智能物联网边缘计算等，实现制造业的智能化、无人化的生产。殷剑峰表示，工业4.0这一概念最早由德国提出，但真正最快实现的是中国，中国有庞大的基础设施，在工业互联网时代，制造业可能是无人化、智能化的生产。

金融是现代经济的核心，随着数字经济时代的发展，意味着数字金融也要跟上步伐。殷剑峰指出，数字金融就是资产代币化，即将物理世界的各种资产链接到区块链上，形成虚拟世界可编程、可组合、以原子结算的代币。

站在整个社会的角度，在数字经济和数字金融叠加低利率的时代，未来社会会如何发展？殷剑峰预判，未来可能会出现制造业就业岗位消失、总需求不足、黄金价格维持高位等趋势。未来，劳动力叠加数字资本时代，工人会被取代，制造业就业岗位可能会消失。同时，总需求不足，对利率会形成压缩态势。

资产端来看，殷剑峰预判未来黄金价格可能维持在高位。美国掀起的关税战使全球进入了不稳定时期，黄金价格作为终极安全资产，美股作为风险资产，为什么二者都会上涨？原因在于美股黄金周期律被打破，随着特朗普掀起的关税战，殷剑峰表示看好黄金。此外，殷剑峰认为A股估值会被修复。

作为影响资产的重要因素，未来房地产市场会有什么变化？殷剑峰表示，核心城市未来小户型住宅更受欢迎。以上海为例，过去20年来，上海的小户型租金价格年均复合增长率远超过大户型。未来，如果人口单身化的趋势延续，殷剑峰预判，小户型租金增长率仍会超过大户型。

除上述趋势外，殷剑峰认为未来金融机构的主流发展趋势还包括养老金融、科技金融和数字金融。

养老金融方面，目前，高净值人群以老年人为主，人均寿命拉长，老年人加入劳动力大军的趋势越来越明显。养老金融不仅是财富管理，更要为老年人的创业就业提供金融服务。

科技金融方面，殷剑峰以其所任职的银行为例，表示可围绕企业组建团队到产业整合成熟的全流程提供相应的金融产品和服务。在权益融资时代，他认为要用组合投资和动态成长的股权思维做好债权融资。

数字金融方面，2021年，国务院颁布了《“十四五”数字经济发展规划》，提出要发展数字经济。殷剑峰指出，随着人类社会进入虚拟数字世界和现实物理世界相互融合扩张的时代，发展资产代币化的数字金融是未来的趋势。

采取“1+N”的多资产管理模式，精细化管理细分资产

基金作为金融机构的一类，如何应对低利率挑战？

华安基金管理有限公司首席固收投资官邹维娜表示，过去20年来，我国固定收益业务的发展，基本伴随着债券的收益率从相对比较高的位置逐步下行的过程。历史经验表示，固收业务发展较好的时候，实际上是债券收益率从高位往下走的阶段。结合海外经验来看，邹维娜指出，低利率环境下，“固收+”基金是重要的发展方向。

低利率环境伴随着低通胀，2013以来，从通胀和股债相关性来看，邹维娜发现，核心CPI增速在2%以下，股债相关性整体为负，使得资产配置中“免费的午餐”（指通过分散投资降低风险、提高收益的稳健策略）变得更加有价值。

除资产配置角度，对于基金公司而言，发展“固收+”基金是在低利率环境下高质量发展的有效战略选择。今年5月，证监会发布《推动公募基金高质量发展行动方案》，明确指出要加大含权中低波动型产品、资产配置型产品的创设力度，实际上就是“固收+”概念。

“固收+”基金听起来很笼统，但实际操作中划分很细，邹维娜指出，客户层面，在产品设计和布局中，要根据投资者不同的风险偏好提供针对性的产品；资产配置层面，要采取“1+N”的多资产管理模式，在各类细分资产中都充分挖掘Alpha，力争获得超额收益。

“1+N”多资产管理模式如何做到精细化地管理细分资产？邹维娜表示，一方面，大类资产配置体系需要有完整的模型和数据跟踪，同时需要专家进行判断；另一方面，在细分资产层面，无论是债券、股票，还是衍生品，每类资产都要有细分策略，轮动比较不同策略，从而保证每类资产、每个细分策略都做到精细化的操作。

在精细化管理资产的过程中，风险管理尤为重要。邹维娜指出，投资工作本质上是与风险共处的工作，要选择合适的风险进行承担，正确的选择能带来超额收益。

此外，在承担风险的过程中，还需要不断地管理风险。邹维娜认为，事前充分的研究和判断很重要，但是事中会有新的因素发生，需要不断的重新复盘，调整组合结构，而事后则是风险处置。因此，她在风险管理过程中更加重视事前和事中管理。

以不确定性为提升韧性之源，长期对抗利率周期变化

日本经历了近30年的低利率时代，直到去年，日本央行开始加息。站在日资金融机构的角度，三菱日联银行（中国）有限公司环球金融市场部总经理黄雷鸣，从短期收益、中期风险及长期战略三个角度，分享了低利率时代业务发展的经验和教训。

短期收益方面，黄雷鸣表示，当长期处于低利率的时代成为共识，以存贷款为基础业务的商业银行立刻直面净息差收入的下降，在短期内达成对抗的共识，从而提升市场、信用等风险偏好。

如何提升市场风险偏好？黄雷鸣指出，在贷款需求不振的情况下，银行会增加国债规模，或者购买更高收益的长期限券种，在获取利息收益的同时，还有利率持续下降的资本利得收益。因此，今年国内银行明显加大对利率债的投资。

除市场风险之外，银行还能通过信用下沉来增强收益，即给更高风险的主体进行贷款，购买更低评级的信用债，或者购买海外的高息外币产品。

低利率时代下，短期提升风险偏好会面临什么挑战？黄雷鸣表示，短期提升风险偏好这一策略持续有效的前提是利率将保持低位，甚至继续下跌，一旦前提受到挑战，收益将很快见底，风险不对称性将会上升。此外，还将面临自身管理能力不能及时跟上，或者对海外资产缺乏足够的了解而面临未知风险的挑战。

如果必须采取短期提升风险偏好的手段，从中期来看，银行如何在周期转向的环境下全身而退，避免遭受不对称的风险？黄雷鸣指出，在收益和风险两个维度下，侧重收益则面临风险，重视风险，收益则无法兼顾，两者平衡最为安全，但是这又会令金融机构的业务显得平庸，因此，需要引入长期的战略轴，以跳出短期收益和中期风险的战略。

长期战略有什么好处？黄雷鸣表示，一方面可以实现收益分散，享受不同国家和地区的周期变化带来的益处；另一方面，通过银行、证券、信托、资管等多元化的业务，结合银行在资产负债表的优势和投行在轻资产业务上的能力，降低利率周期变化对收益的影响。

“与单纯增加投资风险敞口相比，多样化、国际化的长期战略往往需要很大资金的投入，长时间的建设和不断灵活的调整”，黄雷鸣进一步指出，在当前低利率的环境下，收益已经面临挑战，机构通常难以启动大的战略转向，所以在业绩良好的顺境下就需要构想低利率时代势必到来的情境，以更长远、更宏观的视角，以不确定性为提升韧性之源，来实现和执行对抗利率周期变化的战略。

融资租赁业要以“融资+融物”为抓手，差异化竞争

低利率环境给银行、公募基金等资管机构带来了挑战，同时，也深刻影响着融资租赁行业。上海申能融资租赁有限公司总经理高一翔分享了融资租赁行业在低利率环境下的生存之道。

“融资租赁行业是我国金融领域不可或缺的重要组成部分”，高一翔提到，与其他金融业态不同，融资租赁行业具有“融资+融物”独特的优势，决定了租赁公司在面对客户时，不仅要考虑借款主体的信用，还会考虑设备的价值，从而构成与其他金融机构进行差异化竞争的关系。

此外，融资租赁行业更贴近实体经济，当出现新业态、新行业，新领域等，融资租赁公司可以在其成长初期就为其提供支持服务。高一翔以新能源产业为例，表示从十几年前国家开始发展新能源产业时，租赁公司就开始承接这项业务，新能源产业也在融资租赁公司的支持下逐步发展壮大。

“但是我们永远是组成部分，做不了主力军”，高一翔表示，由于融资租赁行业不能吸收存款，成本是远高于银行。过去30多年，两类机构客群不同，但近年来，由于利率下行，使得融资租赁行业的天然劣势变成了绝对劣势，高成本造成了客群的流失。对银行而言，一方面利率下行，造成资产荒，但KPI考核指标仍然存在，因此部分业务转向了更高风险的客户。

利率下行，客群流失，融资租赁行业如何破局？高一翔表示，需要回归本源，不忘初心，抓住融资租赁行业“融资+融物”的优势，并放大这一优势，和银行进行差异化竞争，而非价格竞争。只有这样，才能在利率下行的环境中生存发展，从而为国家实体经济的创新发展保驾护航。

应对利差缺口，寿险行业要联动资产负债

利差是保险机构的主要利润来源，低利率时代，保险资金传统运用收益率明显下降。复星保德信人寿保险有限公司研究与配置中心负责人李汇东进一步拆解了保险机构如何以长期视角应对新经济周期的挑战。

李汇东表示，十年期国债收益率从2013年的4.5%一路降到当前的1.7%，无风险利率的持续走低，不仅压缩了寿险公司的利差空间，而且使得资产端和负债端之间的期限错配问题日益严重。

李汇东以日本、德国、美国三个国家寿险行业应对低利率环境的经验为例，表明寿险行业应对利差损必须要联动负债和资产，其中，负债端是核心，需要不断调整产品结构，下调产品的预定利率；而资产端则是关键，要增配权益类资产，同时拉长固收资产的久期，并且借助金融衍生工具管理利率风险。

李汇东表示，从中长期的视角来看，十年期的国债会在1.5%-2.5%这一区间内震荡，核心是要关注经济基本面的复苏。从短期来看，近期市场由于基本面和资金面没有发生根本性的扭转，十年期国债会在1.65%-1.85%之间进行波动。在股债跷跷板效应下，如果股市持续走强，债市资金可能会分流，引起债市的承压。

面对复杂的环境，立足于所在的机构，李汇东认为，要积极地开拓创新，拓展多元收益能力，降低投资组合对于利率的敏感程度。探索新质另类资产，例如公募REITs、创新融资类产品，构建下有保底，上有弹性的另类投资组合。此外，还可以通过与头部PE基金合作，投资于人工智能、新能源、集成电路等国家战略的行业，挖掘长期增长的机会。

“陆家嘴金融沙龙”由上海市委金融办、浦东新区人民政府指导，陆家嘴金融沙龙秘书处主办，第一财经、财联社提供媒体支持。该系列活动将构建与“陆家嘴论坛”相呼应的常态化交流平台，通过机制化、场景化、国际化运作，持续输出金融改革“浦东智慧”深度赋能浦东经济高质量发展，全力助推上海国际金融中心核心区建设迈向新高度。