2月13日，寶濟藥業（02659.HK）股價延續上漲態勢，當日大幅收漲11.9%，市值達543億港元。這家生物製藥公司，上市僅兩個多月股價已較26.38港元的發行價暴漲超530%，按每手100股計算，早期打新投資者一手盈利1.4萬港元，成為近期港股市場的「大牛股」。

股價狂歡的背後，是市場對其三款核心產品管線的樂觀預期。作為聚焦生物製藥細分賽道的創新企業，寶濟藥業的商業化潛力確實具備差異化優勢，但53.63倍的極高市淨率，也意味著股價完全依賴預期支撐。對於尚未通過盈利能力驗證的生物製藥企業而言，其商業模式的可持續性仍需時間檢驗，投資者在追逐收益的同時，更需理性審視其商業化進程與潛在風險。

產品管線撐起估值，三款核心產品瞄準千億市場

寶濟藥業成立於2019年，聚焦大容量皮下給藥、抗體介導的自身免疫性疾病、輔助生殖及重組生物製藥四大領域，管線包含12款自主開發在研產品。其中，KJ017、KJ103及SJ02（晟諾娃®）三款核心產品，憑藉「先發優勢＋技術差異化」，成為支撐市場估值的核心邏輯。

1.KJ017：中國首款處於NDA的重組人透明質酸酶

作為中國首款推進至NDA階段的重組人透明質酸酶，KJ017的核心價值在於顛覆傳統給藥方式，通過降解皮膚中的透明質酸，實現靜脈注射藥物的快速、大容量皮下給藥，解決體液流失治療、皮下補液等場景的臨床痛點。臨床數據顯示，其皮下輸注速率可達545.09-775.00mL/h，遠超安慰劑組的164.68mL/h，且無嚴重不良事件報告，安全性優勢顯著。

從市場空間來看，根據弗若斯特沙利文預測，中國重組人透明質酸酶市場將從2024年的1.86億元（單位人民幣，下同）快速增長至2033年的69.8億元，KJ017有望憑藉先發優勢搶占核心份額，同時其與抗體、抗生素的聯用潛力，進一步打開增長天花板。

2.KJ103：全球首款低預存抗體IgG降解酶

KJ103是全球首個進入III期臨床的低預存抗體IgG降解酶，通過高效降解致病性IgG抗體，覆蓋腎臟移植前脫敏、抗GBM病、吉蘭-巴雷綜合徵等多個自身免疫性疾病場景，且已獲得國家藥監局兩項突破性療法認定，享受優先審評待遇。

臨床數據彰顯其差異化競爭力，給藥後1小時內IgG水平可降低83%-91%，6小時內降至90%-95%，且效果維持長達一周，較同類產品更具優勢。全球 ��Igg�� 降解酶市場預計 2033 年將達 166.18 億美元，中國市場也將同步爆發，KJ103有機會成為細分賽道標桿產品。

3.SJ02：中國首款長效輔助生殖藥物

已於2025年8月獲批上市的SJ02，是中國首款獲批的長效促卵泡激素產品，核心優勢在於給藥便利性，將傳統療法的10-14天多次注射簡化為單劑量給藥，大幅提升患者依從性。隨著中國輔助生殖市場規模從2024年的57億元增至2033年的149億元，SJ02已與安科生物（300009.SZ）達成大中華區獨家銷售協議，成功實現商業化落地。

陷入收入單一、持續虧損的現實考驗

儘管產品管線前景廣闊，但寶濟藥業當前的財務狀況仍存在明顯短板，盈利驗證仍需跨越多重關卡。財務數據顯示，公司2023年、2024年及2025年上半年收入分別為693萬元、616萬元及4199萬元。

公司的收入表面看似大幅增長，但核心驅動力並非商業化銷售。在2025年上半年4.20億元的收入中，絕大部分來自一次性許可協議首付款，核心產品SJ02的商業化收入尚未形成規模，KJ017、KJ103仍處於審批或臨床階段，缺乏可持續的收入支撐。

由於生物製藥行業「高研發、長周期」的特性，公司尚未實現盈利，2023年、2024年及2025年上半年淨虧損分別達1.60億元、3.64億元及1.83億元，研發開支持續高企（2025年上半年研發開支1.11億元）。

對於普通投資者而言，不應盲目追逐短期股價漲幅，而應重點關注公司三大核心指標：SJ02的商業化銷售數據、KJ017的NDA審批進度、KJ103的III期臨床結果。只有當核心產品真正實現規模化盈利，形成可持續的收入結構，當前的高估值才有堅實的基本面支撐。資本市場的狂歡終會回歸理性，寶濟藥業的甜蜜能否延續，最終取決於其從「管線潛力」到「業績兌現」的轉化能力。

(来源:财华社)