東南亞研究 | 關注AH資金輪動對港股短期情緒影響——香港金融市場週報（20250825-0829）

日期：2025年9月1日 上午8:13作者：興業研究 編輯：Danna

宏觀形勢：特朗普和美聯儲之間的衝突進一步升級，引發市場對美聯儲獨立性的擔憂。美國聯邦巡回上訴法院裁定特朗普關稅政策無效，但表示這些關稅措施可以維持到10月14日，特朗普則堅稱關稅有效。美國7月核心耐用品訂單增幅超預期，顯示企業資本支出在第三季度開局強勁。中國内地經濟活躍度8月溫和回升，中國香港7月進出口延續2月以來的雙位數增長。菲律賓央行本週如期連續第三次降息25個基點至5%。在當前通脹溫和下行和貨幣表現穩定的背景下，此次降息或為對衝美國19%的關稅稅率對未來經濟增長的衝擊。新加坡通脹進一步超預期降溫，為進一步貨幣寬松打開窗口。澳大利亞7月CPI意外走高，整體通脹同比升至2.8%（市場預期值：2.3%），剔除波動項的平均通脹也顯著攀升至2.7%，貼近季度通脹水平。通脹意外走強或主要因為電費補貼發放時間點所致。

金融市場：

貨幣市場方面，雖然本週金管局暫停幹預匯市，但目前總結餘所處水平的邊際擾動對港元資金利率產生較大影響，本週港元資金流動性繼續收緊。隔夜、1個月、3個月期限HIBOR分别大幅上行123bp、53bp、46bp，至4.00%、3.30%和3.30%。受此影響，港美資金利差大幅上行。本週離岸人民幣資金流動性波動不大，1週期限至12個月期限CNH HIBOR變動幅度在2bp之内。1週期期限CNH HIBOR與SHIBOR之差下行6bp，而其他期限利差變化不大。

外匯市場方面，印尼盾因印尼國内抗議活動而出現大幅貶值，印尼央行稱已入市幹預。因7月澳大利亞通脹數據超預期，市場對澳聯儲降息預期收斂，促使澳元升值。隨著在岸人民幣中間價下調、内地股市持續升溫，本週離岸人民幣升值幅度超過在岸人民幣。隨著港元資金利率持續上行、港美資金利差收窄，套息交易活躍度減弱，在股市帶動下資金流入對港元需求的力量難以被套息交易的融出港元端所滿足，因此本週港元兌美元出現升值。

債券市場方面，一級市場方面，本週港元債共計發行45只，發行金額換算成美元為129億，到期規模為116億，其中香港金管局發行110億美元外匯基金票據，到期規模為109億美元。本週點心債共計發行20只，發行金額換算為美元為71億，到期規模為4億。二級市場方面，受離岸與在岸人民幣匯差收窄帶動，離岸中國國債10Y收益率下行3bp至1.89%。受美債影響，港元政府債10Y收益率下行3bp至3.01%。

權益市場方面，一級市場新增19家企業遞交IPO申請（含4家擬A+H上市），再融資規模達105億港元。二級市場方面，恒指全週下跌1%。展望後市，短期港股情緒仍將受A/H股資金輪動及流動性變化主導。若A股持續走強，港股可能面臨資金分流的壓力；與此同時，恒生指數盈利預期下修，疊加香港隔夜HIBOR升至4%的高位，進一步加劇投資者對短期流動性的擔憂。不過從中長期來看，A股與港股宏觀基本面趨同，市場表現有望逐步收斂，疊加當前港股估值處於低位，預計指數下行空間有限。

下週關注：馬來西亞央行議息會議、泰國通脹（9月4日），印尼進出口和通脹數據（9月1日），菲律賓通脹數據、美國非農就業（9月5日）。

一、宏觀形勢回顧

歐美：特朗普和美聯儲之間的衝突進一步升級，引發市場對美聯儲獨立性的擔憂。特朗普週一宣佈，因美聯儲理事庫克在申請房貸時可能存在「欺詐」而將其解僱。庫克否認指控，稱總統特朗普無權將其免職，同時向法院提起訴訟，要求阻止特朗普的罷免行為，並禁止美聯儲在訴訟期間採取任何罷免行動。週五該訴訟案結束庭審，法院未立即作出裁決，這意味著庫克仍繼續留任。此外，由共和黨主導的美國參議院可能在美聯儲9月議息會議前完成對斯蒂芬﹒米蘭的聯儲理事任命。關稅方面，美國聯邦巡回上訴法院裁定特朗普的諸多關稅政策無效，但表示這些關稅措施可以維持到10月14日，特朗普在社交媒體上堅稱關稅有效。數據方面，美國7月核心耐用品訂單增幅（實際值：1.1%，前值：-0.6%，預期值：0.2%）超預期，顯示企業資本支出在第三季度開局強勁。美國第二季度GDP年化增速上修至3.3%，高於前值3%和預期值3.1%，這主要得益於商業投資和淨出口強於之前估算值。第二季度的商業投資增速從1.95%的初值上修至5.7%，或反映出製造業回流和企業在AI相關方面的支出增長強勁。

中國：中國内地經濟活躍度8月溫和回升，製造業PMI為49.4，雖略低於市場預期49.5，但仍高於前值49.3，顯示製造業收縮態勢有所緩解；非製造業PMI為50.3，較上月的50.1繼續小幅上行，持續處於擴張區間，展現出較強的經濟韌性。中國香港7月進出口延續2月以來的雙位數增長。繼6月增長11.9%後，7月商品整體出口同比升14.3%，超出預期值11.3%。按出口商品類别來看，電動機械和通信設備是主要拉動項。分區域來看，7月輸往亞洲的整體出口貨值增長19.3%，而亞洲以外主要市場的出口貨值普遍下跌。進口增速提至16.5%，高出預期值12.2%和前值11.1%。差估署27日發佈數據顯示，香港7月私人住宅樓價指數連升4個月，至287.9。多重因素交織下，包括租金回報率高企、5月底至7月的低利率、以及港股上漲帶來的財富效應提振樓市交投情緒，私人住宅樓價的環比增速從6月的0.03%提升至7月的0.42%。

日韓：韓國央行本週如期連續第三次維持基準利率在2.5%不變，國内需求復蘇和出口韌性緩解降息的迫切性，但仍持寬松政策取態。當前通脹穩定在2%目標附近，隨著政治風波消退和補充財政預算實施，企業和居民信心修復，國内居民消費逐步復蘇。美國關稅的不確定性下降，人工智能相關需求持續拉動韓國出口，特别是半導體出口。維持利率不變的決定更多是從維護金融穩定出發。在金融審慎措施下，韓國居民槓桿率近期有所下降。但韓國央行對利率下調可能導致的房地產市場走強、家庭債務負擔惡化仍持謹慎態度。往前看，中美貿易談判不確定以及全球經濟增長下行壓力加大，韓國央行或將適時降息。

東南亞：菲律賓央行本週如期連續第三次降息25個基點至5%。在當前通脹溫和下行和貨幣表現穩定的背景下，此次降息的動機或主要為對衝美國19%的關稅稅率對未來經濟增長的衝擊。往前看，雖然未來電價調整和大米進口關稅可能帶來通脹壓力，但整體通脹前景預計穩定。隨著菲美利差降至歷史低位，在通脹和增長預期沒有巨大變化的前提下，預計未來菲律賓央行短期持續降息的空間有限。新加坡通脹進一步超預期降溫，為進一步貨幣寬松打開窗口。7月整體通脹降至0.6%，低於前值和市場預期的0.8%。電力和燃氣價格同比下跌，是推動整體通脹降溫的主要原因。核心通脹超預期降溫至0.5%，觸及新加坡金管局2025年通脹預期0.5%-1.5%的區間下限。新加坡儘管於今年1月和4月兩次放寬貨幣政策。隨著通脹降溫、全球貿易放緩、以及增長壓力增大，預計金管局年内有望再次寬松貨幣政策。

澳新：澳大利亞7月月度CPI意外走高，整體通脹同比升至2.8%（市場預期值：2.3%），剔除波動項的平均通脹也顯著攀升至2.7%，貼近季度通脹水平。通脹意外走強或主要因為電費補貼發放時間點所致。因此，8月通脹大概率將下降，澳聯儲仍維持其寬松政策指引。澳大利亞私營部門第二季度資本支出量環比增長0.2%，低於市場預期0.8%的漲幅。其中建築和結構投資增長0.2%，機械設備支出增長0.3%。從企業對2025-26財年投資計劃的第三次預估來看，該年度資本支出可能達到1980億澳元，主要得益於非採礦業的強勁表現。雖然消費者信心低迷且商業環境趨緩，資本支出前景持續改善。

二、金融市場動態

2.1 貨幣市場

港元資金面：雖然本週金管局暫停幹預匯市，但目前總結餘所處水平的邊際擾動對港元資金利率產生較大影響，本週港元資金流動性繼續收緊。各期限HIBOR連續第二週大幅上行，隔夜、1個月、3個月期限分别攀升123bp、53bp、46bp，至4.00%、3.30%、3.30%。受此影響，港美資金利差大幅上行，其中1個月期限HIBOR與SOFR之差上行52bp至-106bp。

離岸人民幣資金面：本週離岸人民幣資金流動性波動不大，1週期限至12個月期限CNH HIBOR變動幅度在2bp之内。1週期期限CNH HIBOR與SHIBOR之差下行6bp，而其他期限利差變化不大。本週香港金管局日間離岸人民幣流動性使用率維持在高位。

2.2 外匯市場

本週美元指數低位震蕩。印尼盾因印尼國内抗議活動而出現大幅貶值，印尼央行稱已入市幹預。隨著菲律賓央行第三次降息，本週菲律賓比索也出現較大貶值。受資金持續流出中國台灣金融市場影響，新台幣維持貶值趨勢。因7月澳大利亞通脹數據超預期，市場對澳聯儲降息預期收斂，促使澳元升值。隨著在岸人民幣中間價下調、内地股市持續升溫，本週離岸人民幣升值幅度超在岸人民幣。

隨著港元資金利率持續上行、港美資金利差收窄，套息交易活躍度減弱，在股市帶動下資金流入對港元需求的力量難以被套息交易的融出港元端所滿足，因此本週港元兌美元出現升值。

2.3 債券市場

一級市場方面，本週港元債共計發行45只，發行金額換算成美元為129億，到期規模為116億，其中香港金管局發行110億美元外匯基金票據，到期規模為109億美元。本週點心債共計發行20只，發行金額換算為美元為71億，到期規模為4億。

二級市場方面，本週美債10Y收益率下行3bp至4.23%。受内地股債跷跷板影響，在岸中國國債10Y收益率上行6bp至1.84%，美中利差10Y下行9bp至239bp。受離岸與在岸人民幣匯差收窄帶動，離岸中國國債10Y收益率下行3bp至1.89%。受美債影響，港元政府債10Y收益率下行3bp至3.01%。

2.4 權益市場

一級市場方面，IPO市場：本週新增19家遞表企業(含4家擬AH上市)，1家企業進入招股階段，2只新股上市。再融資市場相對活躍，共有18家公司提出募資預案，擬募資105.2億港元。

二級市場方面，本週港股市場衝高回落，在全球主要股指中排名靠後，而A股表現領先全球。從指數來看，恒生指數、恒生科技指數和恒生高股息指數分别下跌1.0%、上漲0.5%和下跌1.9%，板塊風格分化顯著，原材料、能源、資訊科技等板塊上漲，其餘多數下跌。儘管大盤承壓，市場風格呈現小盤股佔優特徵，或因小盤股對流動性更敏感，在利率回落預期下更受資金青睐。資金與情緒面多空交織：整體沽空比率持平，反映市場未形成一致預期；由於A股表現顯著優於港股，AH溢價大幅走闊，吸引資金跨市場流動。南向資金雖全週淨流入221億港元，但近期流動頻繁，尤其8月28日出現全年最大單日流出，體現出投資者在A股與港股之間進行短期再平衡。外資層面，主動與被動資金仍維持小幅淨流入。

展望後市，短期市場情緒仍受A/H資金輪動與流動性變化主導。若A股持續走強，港股或面臨資金分流壓力；反之若A股回調，資金則有望回流港股。與此同時，恒指盈利預期下修及香港隔夜HIBOR上升至4%，加劇了投資者對短期流動性的擔憂。但中長期來看，A股與港股宏觀基本面趨同，市場表現終將收斂，疊加當前港股估值仍處低位，指數下行空間預計有限。

來源：興業研究公眾號

(来源:财华社)