对话赵锡军：深切考虑平准基金公平性问题，A股信心需回归上市公司质量与责任｜问策资本市场③
21世纪经济报道记者 黎雨辰 北京报道
临近年关，多部门提振资本市场动态不减，依旧对A股保持着密切关注与促动。
围绕近期资本市场的表现、症结与业内关切，近日，21世纪经济报道记者专访了中国人民大学财政金融学院副院长、中国人民大学中国资本市场研究院联席院长赵锡军。
在赵锡军看来，上市公司质量与投资者获得感的提升，是基本面因素带来的信心得以向二级市场传导的关键前提。而打造具有竞争力和冲击国际一流水平的上市公司，则是A股得以聚拢投资“人气”的重要因素。
对于近期市场热议的平准基金，赵锡军则保持了相对谨慎的态度。他指出，由于平准基金收益与风险的承受主体并不对等，在考虑设立一只由纳税人出资的基金来维护股价时，必须再三思考对公平性的保障问题。
此外，赵锡军还强调，“长牙带刺”的证券市场监管不应止于让违法者“倾家荡产”，必要时更应将刑法纳入考虑，使其“牢底坐穿”。在我国证券立法和执法已有长足发展后，下一步，可以着重于在司法环节加强相关专业人才的建设。
A股需要国际一流的“样板公司”
21世纪：年初以来，一系列提振A股市场信心的政策新规持续涌现，但A股市场依然承压，市场资金承接能力不足。您认为导致这一现象的核心原因是什么？
赵锡军：一系列政策措施的出台，让今年年初的市场信心在一定程度上相较于去年有所改善。然而从措施的实施到最终效果的显现，确实还是一个需要时间的过程。
一个核心问题在于，我们过往更多的是从政策层面来考虑市场信心的问题。但实际上，市场信心的来源除了政策层面以外，实际上更多的是要来自于经济的基本面。一方面，我国经济基本面仍处于逐步恢复、巩固的过程。另一方面，基本面的改善要传递到上市公司，再传递到市场，在时间上仍需要等待。
从宏观数据来看，中国经济正处于平稳回升、积极向好的局面，去年我国GDP增速达到5.2%，也高于5%的预期值。不过目前在微观上市公司层面，企业的盈利、收入与分红情况是否相应改善，是否为投资者带来了更好的预期，似乎并没有像宏观层面的表现那样明显。
21世纪：在当前时点，有哪些造成经济基本面利好对资本市场影响难以传导、或产生时滞的因素？
赵锡军：投资者对经济、政策和市场之间产生预期差异，一大原因在于我们依然缺乏优质的、具有发展潜力、能够走向国际一流的上市公司。
我们可以看到，2023年的美国股市，即便在美联储加息的背景下依然表现优异，这背后7家全球领先的高科技龙头企业对资金的强大吸引力功不可没。然而，A股近年来上市公司的总体表现并未有特别亮眼的地方，无疑影响了投资者的投资意愿。过去我国的大型银行整体盈利能力较强，但近年来银行利润增速持续下滑，风险暴露越来越多，对投资者的积极性产生了负面影响。
事实上，股市本身意味着一种“示范价值”，只有表现优异、能够聚拢投资者“人气”的企业才能获得融资。提高上市公司的质量，打造具有竞争力和冲击国际一流水平的上市公司，使其发挥其示范和“样板效应”，显得尤为重要。
其次，资本市场供求节奏的不平衡的问题仍需进一步协调。目前市场中包括IPO上市、再融资和减持等操作在内，“卖出股票”的速度往往相对较快，需要从市场中抽取大量资金来支持。但在需求端，投资者信心不足，加之海外市场环境影响导致的资金外流，让资金投入受到了较大的限制。
第三是国际环境的影响。人民币相对于美元的弱势地位，使得投资者更倾向于推崇美元资产，包括股票在内的人民币资产也因而受到压力。
诸如房地产等领域的风险事件，也对市场间接产生负面作用。不少房地产公司本身就是上市公司，同时其风险的释放还会牵涉到相关的金融机构，进而对整个市场产生连锁反应。再加上地方债等违约情况的出现，多方风险因素进一步对投资者信心产生影响。
留意平准基金运作公平性
21世纪：作为短线托举市场的措施，平准基金在近期备受讨论与关注。您如何看待平准基金机制？
赵锡军：平准基金的概念起源于外汇市场。外汇市场的一大特性在于，各国对其货币汇率有着不同的诉求。二战结束后，国际社会逐渐形成了一套相对固定的汇率制度，各国往往会采取相应的措施来维护其汇率稳定，其中之一便是设立外汇平准基金。当汇率波动超过一定阈值时，国家便可利用这一基金进行市场干预。
然而股市的情况并不相同。没有哪个国家会宣布实施“固定股指制度”，因为股市的走势是随市场变化而波动的。企业的不断成长与发展，使得股市中的指数无法像汇率一般长期维持在一个稳定状态。
尽管各国家和地区的政府在救市过程中动用了各种资金，但专门设立一只平准基金的做法仍然较为罕见。
一个比较经典的、政府动用资金入市的案例，发生在1997年的东南亚金融危机期间。彼时在香港股市面临大量国际投机资金冲击的背景下，特区政府选择了动用外汇基金和土地基金进行救市，大量投资于恒生指数中的代表性成分股。股市企稳后，政府又有意将所持股票有序退出，于是诞生了名为“盈富基金”的产品。
2008年美国次贷危机爆发后，美国政府选择了动员政府机构进行救市，包括被联邦政府宣布接管的房地产按揭机构房利美和房地美。在三年疫情期间，美国政府对股市的支持，则是通过量化宽松的货币政策来实现的：政府向居民和企业大量发放补贴，从而拉动消费与投资、为美国股市提供了资金来源。
21世纪：对于我国资本市场的当前环境，上述救市经验有怎样的参考价值？您对于动员资金、托举市场有哪些建议？
赵锡军：若考虑设立一只由纳税人出资的基金来维护股价，我们必须深思其公平性——当基金盈利时，利益归上市公司所有；而一旦亏损，风险却由全国纳税人承担。由于纳税人没有责任去帮上市公司维护股价，因此利益和风险的承受主体事实上是存在不对等的。
作为美国的国有企业，房利美和房地美曾在稳定市场方面采取了积极行动，这为我们提供了有益的参考。目前，国资委已将市值管理作为上市公司重要的考核要求之一，我们也应该进一步动员或要求国有企业自行承担维护股价稳定的责任，如动员国有大型上市公司去回购自己的股票，从而对股价起到维护作用。
此外，我们还可以考虑动员更多已在市场形成的基金——包括政府基金和商业性长期资金，如养老保险、社保基金、企业年金和保险资金等——更积极地参与市场。为了吸引这些资金，政府可以适时为其提供一些便利条件，如在税收方面给予优惠等。
当然，要吸引这些资金长期参与市场，我们还需要确保市场有良好的表现。即便股价短期内难以出现回升，保持稳定也是很重要的。同时上市公司也需要保持稳定分红，以吸引投资者持续持有。资金的积极参与和投资者回报、信心的提升之间，存在着相互作用的关系。
加强金融司法人才队伍建设
21世纪：除了激励性政策之外，目前监管也在加大对于一系列财务造假、欺诈发行等违法行为的惩处力度。您先前也曾在公开发言中提到，未来《证券法》可能会需要和其他法律形成更多有效的联动。对于资本市场下一阶段的法治化建设，您有什么建议？
赵锡军：严格惩处不公平交易、大力推动相关法律制度建设，对建立投资者信心具有极强的重要性。当前，我国修订后的《证券法》已经对违规违法行为有了更加细致和明确的惩处要求，但可能更多还是在从民事的角度来考虑问题，即被惩处方最多会面临多少赔偿，又或是获得监管部门怎样的处罚。
而事实上，我们不仅要让违法者“倾家荡产”，更要在有个人或企业做出对社会和投资者存在危害的犯罪行为时让违法者“牢底坐穿”、承担刑事责任。这意味着将证券监管纳入《刑法》考虑，也意味着背后离不开司法的介入——在立法部门建立法律制度、监管部门负责查处后，我们还需要司法部门能够高效地提起诉讼与进行责任判定。
不过目前，在金融、证券领域，我国检察院和法院的审判节奏仍比较慢，一大原因是国内在证券方面的司法监督专业性不强。
在美国，会有一批律师专门致力于揭露公司的财务造假行为。一旦发现某公司存在问题，他们便紧盯不放，试图以各种形式搜集证据并发起诉讼。相比之下，尽管我国目前已经拥有了上海、北京、成渝三大金融法院，但从整体上来看，国内在证券领域的司法监督专业性方面仍尚显不足。专业人才队伍的建设和司法能力的提升，是加强金融领域法治建设下一步可以考虑的重要方向。
（作者：黎雨辰 编辑：姜诗蔷）
