【长江宏观于博团队】关注M1改善的持续性

2025年06月14日,11时48分16秒国内动态阅读 43 views 次

（转自：于博宏观札记）

作者：于博宋筱筱蒋佳榛

2025年6月13日，央行公布2025年5月金融统计数据：5月，社融新增2.3万亿，人民币贷款增加0.6万亿；5月末，社融规模存量同比增长8.7%，M2同比增长7.9%。

核心观点5月社融存量同比增速持平至8.7%，社融口径的信贷增速则回落至7%，政府债继续支撑社融、但同比多增幅度回落。往前看，关税冲击下信贷或有压力，但二、三季度社融、信贷同比基数回落、政府债靠前发行，仍将推动社融增速震荡上行，年内社融增速高点或重回9%以上，但考虑到下半年政府债发行或后劲不足、信贷表现整体仍低迷，下半年社融存量增速或存在冲高回落的压力。未来政策或根据国内外形势而相机抉择，年内仍有降准降息的窗口，触发点或是经济指标、市场预期明显弱化，以及关税冲突升级等；此外，关注央行何时恢复国债购买。

1、社融增速仍在上行通道，但下半年存下行压力

2、政府债同比多增幅度回落

3、居民中长贷同比仍多增，企业中长贷同比少增

4、M2增速回落、M1增速回升，财政存款仍待加快释放

以下是正文社融增速仍在上行通道，但下半年存下行压力

社融增速仍在上行通道，但下半年存下行压力。5月社融存量同比增速持平至8.7%，剔除政府债之后也持平至6.0%，社融口径的信贷增速则回落至7.0%。往前看，关税冲击下信贷或有压力，但二、三季度社融、信贷同比基数回落、政府债靠前发行，仍将推动社融增速震荡上行，年内社融增速高点或重回9%以上。政府债是今年支撑社融回升的主力，上半年前置发行、下半年或后劲不足，尤其是四季度，当然考虑到置换债和信贷此涨彼伏的关系，四季度政府债同比少增的同时，信贷或有望迎来同比多增，但信贷整体仍然低迷，下半年社融仍然存在冲高回落的压力。

政策或跟随国内外形势相机抉择，经济、预期的变化是关键因素。对于社融增速的下行压力，央行主管媒体《金融时报》发布《如何更好理解5月金融数据》一文，文中强调，“金融总量继续保持8%以上的增速，高出名义经济增速4个百分点左右，金融总量指标超过名义经济增速的幅度处于历史高位，而且持续的时间比较长”，“相对实体经济而言，金融总量的增长是明显较快的”，也就是说，即便社融增速后续回落、但仍在8%以上，尚处于央行认为的合意区间。近期央行官网公布月度流动性投放明细，买断式逆回购从月末披露调整为提前发布，提高政策透明度，也为市场吃下定心丸。未来政策或根据国内外形势而相机抉择，年内仍有降准降息的窗口，触发点或是经济指标、市场预期明显弱化，以及关税冲突升级等。此外，预计Q3政府债供给量级仍不小，关注央行何时恢复国债购买。

政府债同比多增幅度回落

政府债同比多增幅度回落。5月新增社融2.3万亿，同比多增0.2万亿，政府债依然是主要支撑。具体来看：1）5月社融口径人民币贷款新增0.6万亿，同比减少0.2万亿，一方面信贷受置换债压制，另一方面企业信贷需求仍较低迷，尤其在关税冲击之下。2）5月政府债新增1.5万亿，同比多增0.2万亿，同比多增幅度回落主要系去年基数抬升，政府债发行节奏仍然较快，具体来看，5月普通国债净融资、特别国债、新增专项债（项目建设）、化债资金分别发行4682亿、4720亿、3445亿、1288亿（其中置换债发行302亿），同比-1431亿、+3920亿、-938亿、+1036亿（+302亿）。3）企业债券同比增加0.1万亿，主因去年基数较低，非标方面，整体有增有减，对社融贡献不大。

居民中长贷同比仍多增，企业中长贷同比少增

居民中长贷同比仍多增，企业中长贷同比少增。5月当月新增信贷0.6万亿，同比-0.3万亿。分部门来看，5月居民部门新增信贷540亿，同比-217亿，其中居民短贷新增为负，短贷、中长贷同比分别-451亿、+232亿，居民中长贷虽然连续3个月同比多增，但去年基数不高，居民融资需求整体仍偏弱，需求端政策仍需强化。5月企业部门信贷新增0.5万亿，同比-0.2万亿，其中企业短贷、中长贷、票据同比分别+0.2万亿、-0.2万亿、-0.3万亿，值得注意的是，虽然企业中长贷仍受到化债压制，但置换债发行自5月起已明显降速、接近尾声（截至5月末，待发规模已不足4000亿），月度发行规模从千亿级别到百亿级别，而企业中长贷仍同比少增，指向企业部门融资需求偏弱，后续亦面临关税的挑战。

M2增速回落、M1增速回升，财政存款仍待加快释放

M2增速回落、M1增速回升，财政存款仍待加快释放。5月M0、M1同比增速分别回升至12.1%、2.3%，M2同比增速则回落至7.9%。从存款分项来看，5月居民、企业、非银存款同比+500亿、+3824亿、+300亿，财政存款也同比+1167亿，财政存款释放节奏偏慢，或导致M2增速小幅回落。新M1增速回升，经测算的旧M1口径也由负转正，与居民、企业存款多增保持一致，或主要系5月一揽子金融政策推出、中美关税谈判缓和之后，整体经济活力有所改善，企业、居民对于活期资金的需求随之提升，但需关注持续性。