“吃燕窝，我只选燕之屋碗燕。”

曾经代言人刘嘉玲的一句话，让燕之屋快速出圈，明星姣好的容颜让不少女性直接将燕之屋产品与滋补、养颜挂钩，当成养生、送礼的选择。

随着品牌影响力、市场规模不断壮大，燕之屋试图推开资本市场大门。从2011年首次IPO突遭“毒血燕”事件折戟，到如今通过港交所聆讯，燕之屋五次闯关，终要“上岸”。

11月19日，厦门燕之屋燕窝产业股份有限公司（下称“燕之屋”）通过港交所主板上市聆讯，中金公司及广发融资（香港）为其联席保荐人。

虽然距离上市仅一步之遥，可市场上关于燕窝产品是糖水混合物的质疑，燕之屋“砸”钱营销导致的净利率较低等问题依然困扰着该公司。

“糖水”疑云

中国有着广泛悠久的食用燕窝的文化基础和消费历史，一直是燕窝产品的主要市场和最大消费地，成立于1997年的燕之屋也是燕窝行业的老玩家。

从业务端来看，燕之屋的产品主要分为三类：纯燕窝产品、燕窝+产品及+燕窝产品。其中，纯燕窝产品占据大头，近几年的收入贡献度一直在94%以上。

资料显示，2020年-2022年及2022年、2023年的前5个月（下称“报告期”），燕之屋总收入依次为13.01亿元、15.07亿元、17.3亿元、6.97亿元、7.83亿元。其中，纯燕窝产品分别贡献12.54亿元、14.43亿元、16.38亿元、6.65亿元、7.39亿元。

但纯燕窝产品并非字面意义上的100%纯燕窝，燕之屋此处指的是即食产品的燕窝投料比≥1%并最高可达6%。对此，市场上也一直有着燕窝产品其实是“糖水混合物”的质疑。

以燕之屋招牌产品碗燕（碗装即食燕窝）为例，2022年碗燕产品系列有54个纯燕窝SKU在售，标准价格在每碗198-598元间，这主要取决于每碗燕窝投料量以及单盒产品的碗装数量等。

如2022年上市的碗燕星钻款，在淘宝旗舰店内，星钻6碗装礼盒活动到手价为1830元，折算每碗305元，对应净重100克。同时其详情页写明，该产品配方为“纯净水、燕窝、冰糖”，其中燕窝投料量为4.5克。

换言之，去掉超4.5克的燕窝，其余约95.5%的配料都是“糖水”。若忽略纯净水及冰糖价值，粗略计算1克燕窝价格超67元。

这还是定位高端的星钻款，若是定位中高端的小红碗款则更不“划算”，后者每碗净重138克、标准价298元/碗，燕窝投料比超2.7%，折算后每碗中仅有超3.7克的燕窝，其余97%以上都是“糖水”。

若忽略纯净水及冰糖价值，粗略计算1克燕窝价格超80元。

对比燕之屋自家的干燕窝（浅杯状的优质原料燕窝）能明显看出价格差异，该产品2023年前5个月的平均售价仅27元/克，且此前三年价格基本在27/克、28元/克间徘徊，即食燕窝是其两三倍的价格。

如此看来，即食燕窝虽然解决了干燕窝煮炖时间过长的问题，也溢价甚多。

这在燕之屋的毛利方面也有所体现，2023年前5个月，燕之屋碗燕的毛利率为62.4%，是所有细分品类里最高的一项，如鲜炖燕窝为45.7%，其他瓶装燕窝为50.1%，而干燕窝仅41.3%。

这也使得，以碗燕、鲜炖燕窝、其他瓶装燕窝等产品为业绩主力的燕之屋的毛利率维持在较高水平。报告期内，燕之屋毛利率分别为42.7%、48.2%、50.8%、51.6%、51.9%，呈上涨趋势。

记者关注到，毛利水平较高的碗燕其实一直在调整产品结构，变相涨价。

报告期内，该产品对应平均售价依次为每碗163元、172元、174元、175元、177元，价格稳定上涨的同时毛利率也在攀升，期内依次为55.6%、58.3%、61.6%、61.8%、62.4%。

广告费高过净利

一个问题在于，毛利水平较高的燕之屋却一直不怎么“赚钱”。报告期内，公司净利润率依次为9.5%、11.4%、11.9%、12%、12.8%。

究其背后，其实是企业大手笔砸钱做营销扩大影响力，进而吞噬了利润空间。

十余年来，燕之屋陆续官宣过刘嘉玲、林志玲、赵丽颖等一线明星大咖为代言人，通过宣传片、短视频、海报等形式发挥明星效应，提升品牌影响力，且为了拉动年轻消费群体，代言人也逐渐年轻化；2021年1月，燕之屋还成为了国家击剑队指定燕窝产品。

种种营销活动的代价便是燕之屋的巨额销售费用。

报告期内，燕之屋的销售及经销开支分别为3.18亿元、3.99亿元、5.04亿元、2.06亿元、2.09亿元，分别占当期总收入的24.4%、26.5%、29.1%、29.5%及26.6%。

该项开支中的大头便是广告及推广费用，同期对应开支为2.36亿元、2.69亿元、3.26亿元、1.37亿元、1.25亿元，分别占销售及经销开支的74.3%、67.4%、64.8%、66.7%及60%.经计算，燕之屋在3年5个月的时间里共砸了超9.5亿元打广告。

形成反差的是，3年5个月时间里，燕之屋花费在研发方面的开支仅0.7亿元，尚不及广告费用的8%。

报告期内，燕之屋的研发费用分别为0.18亿元、0.19亿元、0.24亿元、0.09亿元、0.1亿元，分别占总收入的1.4%、1.3%、1.4%、1.3%及1.2%。

拿钱“砸”市场打影响力的原因或也与燕窝行业集中度较低有关。

聆讯后资料集中写明，中国燕窝行业较为分散，有超过10000名参与者。按零售额计算，2022年，燕之屋于中国燕窝市场排名第一，市占率约5.8%，且中国前五大燕窝公司所占合并市场份额为11.9%。

目前，市场上形成品牌规模的有燕之屋、同仁堂、小仙炖等，还有大量并未形成规模的中小品牌，加上市场上对于燕窝产品功效褒贬不一，这也使得打响品牌影响力显得尤为重要。

截至2023年5月31日，燕之屋线下拥有705家门店，包括91家自营门店、614家经销商门店。线上，其在京东、天猫、抖音等主流电商或社交平台拥有23家自营网店及13家经销商网店。今年前5个月，燕之屋来自线下和线上渠道的收入分别占总收入的45.2%、54.8%。

“毒血燕”风波

从2011年首次冲刺IPO，到如今通过港交所聆讯，燕之屋的上市之路走了十二年。

1997年，燕之屋创始人黄建发现了燕窝市场这片蓝海，创立了燕窝公司厦门双丹马，这也是燕之屋的前身。2002年，黄建在中国市场上推出现炖燕窝“现点、现吃、现炖、现送”的商业模式，燕之屋品牌也正式诞生。

公司真正“起飞”是在2008年，当年燕之屋请来了刘嘉玲代言，明星的广告效应帮助其快速扩大市场影响力。

2011年，燕之屋第一次向港交所提交上市申请，可随之而来的“毒血燕”事件也让此次冲刺半路折戟。

公开信息显示，2011年7月，有消费者购买了燕之屋的特级血燕10盏，结果在食用血燕后，突然出现发烧、头痛、恶心等症状。该消费者将血燕送检后发现，该产品的亚硝酸盐含量竟高达2371毫克/千克，超出国家最高强制性标准的33倍。

后经相关部门对血燕的大规模抽检发现，绝大部分品牌的血燕亚硝酸盐含量均超标。一时间，消费者信心受挫，燕窝市场遭到沉重打击，中国限制燕窝进口两年，大量燕窝品牌消失在市场上。作为始作俑者的燕之屋，上市美梦随之破碎。

十年后，燕之屋重整再出发，又一次提交港股上市材料，无果后又转战A股，却收到了证监会57连问，涉及燕窝实际功效、食安问题、分红合理性等。

经过几次反复辗转，燕之屋此番终于在港交所通过了聆讯。

但上市也并非终点，对于燕之屋而言，如何保持稳定的业绩增速与市占率、平衡广告费与盈利能力之间的矛盾、避免再现食安问题等依然是其面临的考验。国际金融报 记者 左宇

(来源:中国经济网)