新股前瞻|梦金园：盈利能力弱于同行 靠下沉市场实现弯道超车？
新股前瞻|梦金园：盈利能力弱于同行 靠下沉市场实现弯道超车？
黄金这门生意越来越“俏”，今年上半年国内黄金零售市场价格甚至突破600元。
中国黄金协会数据显示，2023年上半年全国黄金消费量554.88吨，同比增长16.37%。其中，黄金首饰为368.26吨，同比增长14.82%，占总消费量的六成以上；金条及金币达到146.31吨，同比增长30.12%。整体消费市场增长喜人。
资本市场黄金板块也有所表现，趁此东风，梦金园黄金珠宝集团股份有限公司(以下简称：梦金园)向港交所主板提交上市申请，中信证券为其独家保荐人。值得关注的是，公司曾于2020年9月向深交所递交上市申请，于2023年9月终止。
利润微薄的黄金生意
招股书显示，梦金园以高纯度黄金饰品为核心，紧扣黄金珠宝行业价值链的关键环节（从研发、产品设计、智能制造到形成强大的销售网络支撑），是极少数实现全价值链运营的企业之一。
根据弗若斯特沙利文，按黄金加工量及黄金珠宝收入计算，2022年公司在中国黄金珠宝品牌中分别排名第四及第五。由此来看，从市场竞争格局来看，梦金园属于行业第二梯队。
截至2023年6月30日，梦金园已建立全面的销售网络，覆盖2756家加盟店、35家自营店、七个直营服务中心及17个省级代理，以及主流电商平台上的网店的消费者网络。公司于中国三线及以下城市拥有稳固的市场地位，根据弗若斯特沙利文，该等市场具有快速增长潜力。
根据智通财经APP了解，黄金很贵，但是黄金品牌的生意并不好做。这一点从梦金园的招股书亦可以一窥端倪。
业绩来看，2020年至2023年上半年（以下简称：报告期内），梦金园营收分别为108.34亿元（单位：人民币，下同）、168.71亿元、157.24亿元及93.16亿元，波动明显。同期，实现年内溢利分别为1.74亿元、2.24亿元、1.81亿元及1.06亿元。
就利率表现而言，期内公司毛利率分别为5.92%、3.18%、4.83%及5.67%；净利率分别为1.61%、1.33%、1.15%及1.14%。净利率刚刚迈过1%的门槛，可谓微薄。
尽管黄金品牌的盈利能力均不出色，但梦金园已显著低于同行水平。2022年，周大福、周生生和六福集团毛利率均超过22%，而梦金园不足5%的毛利率相形见绌。纯利率方面，梦金园1%的表现亦远远落后于周大福的5.8%和六福集团的10.73%。
梦金园盈利能力堪忧，一方面是行业普遍情况，另一方面则受产品结构、销售模式等因素影响。
行业来看，一方面是黄金首饰的主要原材料是黄金，但黄金的金价是由国际金价来决定的，品牌作为黄金首饰的供应商几乎没有定价权，只是收取固定的工本费，所以对品牌来说，成本无法掌控。
另一方面，据业内分析，黄金的零售毛利率为10%-20%，导致现在的黄金珠宝品牌想提升盈利能力，就必须在品牌溢价和工艺上下功夫。梦金园盈利能力显弱，公司处于二线品牌，品牌溢价不如一线。另外，公司加盟商模式进一步压缩利润空间。因此，尽管公司已经建立覆盖黄金首饰全产业链的经营模式，仍深陷赚钱难的泥淖。
值得一提的是，截至2023年6月30日，梦金园存货22.07亿元，应收1.2亿元，账上现金1.67亿元，流动负债总额22.48亿元。
行业加速下沉 加盟模式成“香饽饽”？
因为工艺、品牌的门槛较高，所以为了更好的赚钱，黄金品牌的开始拼命卷市场份额。而从市场发展潜力来看，三四线城市成为黄金零售市场新的增长动力。
招股书数据显示，人均消费水平的持续提升将进一步带动一、二线城市黄金珠宝市场规模增长，复合年增长率分别为5.0%及5.5%，2027年分别达到人民币814亿元和人民币2241亿元。
同样，由于三四线城市消费能力提升，龙头黄金珠宝企业纷纷拓展下沉市场的销售网络。因此，三四线及低线城市黄金珠宝市场规模快速增长。三线城市黄金珠宝市场预计以6.6%的复合年增长率增长，2027年将达到人民币1323亿元。预计2027年四线及以下城市黄金珠宝市场规模将达到人民币1088亿元，2022年至2027年的复合年增长率为6.8%。
为了抢夺市场蛋糕，各大企业加速下沉，开设加盟店。比如截止2023第一季度，珠宝品牌周大生的加盟店数量和自营店数量分别为4368家和269家，加盟店营收占比则为74.54%，自营则仅占到11.87%。
梦金园亦不例外，积极深耕三四线城市。从市场定位来看，位居行业二线的梦金园，本身在三四线城市的优势较为稳固。数据显示，按黄金珠宝收入（不包括金条）及三线及以下城市线下门店数量计算，公司在中国黄金珠宝品牌中排名第三及第四。
梦金园表示，作为增长战略的一部分，公司拟于现时经营的地区以及尚未开展业务的新地区进一步设立更多加盟店。
令人担忧的是，数量众多的加盟商对公司的经营无疑是一大考验。加盟模式压缩盈利空间是行业共性。梦金园还在风险提示中指出，公司的新加盟商未必能在其计划的时间内达致预期的盈利水平，或完全无法达致预期的盈利水平
除此之外，加速下沉带来的加盟店扩张，对管理提出巨大挑战。
不过，从长远角度来看，市场普遍看好珠宝首饰行业的未来发展前景。黄金珠宝首饰是一大热门消费品类，未来仍是社会消费大生态中的一条热门赛道。市场研究机构Euromonitor欧睿预测，到2027年中国珠宝首饰行业市场规模将突破4500亿元。
综上，梦金园作为黄金品牌之一，仍逃不开赚钱难的问题，且因其加盟商模式及下沉市场深耕，公司盈利能力明显弱于同行。可以期待的是，随着三四线城市市场逐步释放增长空间，公司的市场规模或将有进一步的提升。
